观点指数(GDIRI)随着房地产行业融资环境的边际改善，定向可转债作为一种兼具债权与股权特性的融资工具，正受到市场的更多关注。1月16日，保利发展控股发布公告，拟发行50亿元定向可转债，资金主要投向旗下九个房地产开发项目。这是继去年85亿元可转债发行后，保利发展在该融资渠道上的又一次重要尝试。

　　据观点指数观察，定向可转债不仅为房企提供稳定的流动性支持以缓解资金压力，还能通过转股机制灵活调整资本结构，进而降低财务杠杆风险，该融资方式未来有望被更多上市房企纳入融资选项。

　　转债方案

　　从本次可转债的核心方案来看，拟向特定对象发行不超过5000万张可转换公司债券，每张面值100元，发行总额上限50亿元，期限设定为6年，票面利率将通过竞价的方式确定，发行对象则限定为不超过35名符合证监会规定的特定投资者。

　　目前该方案已获董事会、股东大会审议通过及控股股东中国保利集团批复，尚待上交所审核与证监会注册同意，按照此前的审核流程，有可能在今年三季度发行。

　　本次募集资金将全额注入九个房地产开发项目，涵盖杭州保利天奕、石家庄保利裕华天珺、广州保利辰园湖境、上海保利虹桥和颂三期等核心城市项目，总投资额合计达222.21亿元，50亿元募集资金将用于填补项目建设的资金缺口。

　　从项目基本面来看，多数项目聚焦刚性与改善性住房需求，具备明确的收益预期与交付时间表。

　　作为本次投资规模最大的项目，杭州保利天奕的可行性数据颇具代表性。该项目作为在建工程，部分楼栋已取得预售许可证，计划于2027年12月启动交付，预计实现销售额68.25亿元，净利润3.29亿元，销售净利率4.82%。紧随其后的广州保利辰园湖境项目，预计销售额34.95亿元，净利润1.71亿元，净利率4.90%，与杭州项目的收益水平基本持平。

　　整体而言，除上海保利虹桥和颂三期项目凭借核心区位优势预计净利率达9.49%外，其余项目净利率均稳定在6%左右，虽未至高盈利区间，但在当前房地产市场调整期中，已属于稳健水平。

　　背后考量

　　近期保利发展密集涉及可转债融资，本质上是企业平衡融资成本、股权结构与战略发展的选择。

　　保利发展在土地市场持续发力，2025年全年权益拿地金额达697.5亿元，新增项目近52宗，其中12月单月在上海、广州等地斥资110亿元拿下10宗地块，同比增长约11.3%，土储资源高度集中于北京、上海、杭州等高能级城市。高频次、高金额，虽强化了在核心城市的市场竞争力，但也推高了土地成本，加大了财务压力。这也是其急需发行债券“补血”的前提。

　　而降低融资成本是保利选择可转债融资的直接动因，从其2025年上半年财报数据来看，去年其发行的85亿元可转债综合成本为2.32%，低于同期公司新增有息负债平均成本2.71%，约0.39个百分点。

　　股权稀释效应的平缓性则是另一个考量因素。与直接增发股票不同，可转债的转股是一个渐进过程，持有人可在转股期内自主选择转股，避免了短期内对现有股东权益及股价的冲击。

　　这种“债底保护+股性弹性”的设计，既满足了投资者对本金安全的需求，又为企业预留了股权优化的空间，在维护股东利益与引入资金之间实现了平衡。

　　可转债市场“升温”

　　我国定向可转债自2014年创设以来，经历了从并购支付工具到多元化融资工具的功能拓展。

　　2014年至2021年，定向可转债主要作为并购重组的配套支付手段，应用场景相对有限；2021年11月，全国股转公司与北交所同步出台业务细则，允许新三板挂牌公司及北交所上市公司发行定向可转债融资，标志着其融资功能正式激活。

　　2022年3月“三景定转”的落地则完成了市场化实践的关键一步，但此时大部分房企受“三道红线”影响，还难以利用该工具融资。

　　转折点在2022年11月，中国证监会决定在房地产企业股权融资方面调整优化5项措施，其中，重点提出“允许上市房企非公开方式再融资，引导募集资金用于政策支持的房地产业务，包括与‘保交楼、保民生’相关的房地产项目，经济适用房、棚户区改造或旧城改造拆迁安置住房建设，以及符合上市公司再融资政策要求的补充流动资金、偿还债务等”。加之2023年2月《上市公司证券发行注册管理办法》的实施，进一步放开了上市房企融资类定向可转债的发行限制。

　　2023年3月，深交所上市公司华侨城A首先发布定向可转债融资预案，但受8月证监会《证监会统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排》(简称“827”新政)中“阶段性收紧IPO与再融资节奏”影响，华侨城A未能发行成功，市场陷入阶段性停滞。

　　直至2025年4月，保利发展85亿元定向可转债的成功发行才打破僵局，实现上市公司融资类定转的首次破冰，为行业打开新的融资通道。同年10月，华发股份48亿元定向可转债快速落地，形成头部房企引领的融资热潮。

　　从市场格局来看，当前融资类定向可转债仍处于小众但高质量发展阶段。据Wind数据，截至目前，市场存续融资定转债仅10支，总规模140.87亿元，其中，保利发展85亿元与华发股份48亿元两笔债券合计占比达9成，头部集中效应显著。这一现象既与优质房企信用优势、融资能力相匹配，也反映出投资者对行业头部企业的风险偏好更低。

　　不过，随着融创、碧桂园等出险房企重组方案落地，2026年风险“违约脉冲”阶段性缓和，融资环境边际改善持续深化。未来，定向融资可转债对房地产行业高质量发展的融资支撑作用将进一步凸显。