想象的天花板很高，现实的天花板很低。 作者 | 资市分子

　　全球人形机器人“一哥”宇树科技，2025年交出了令人艳羡对的成绩单：营收暴增至17亿元，人形机器人出货量“全球第一”，毛利率高达60%。

　　然而光鲜的背后，这家被称为“杭州六小龙”之一的明星企业正面临一场关于增长可持续性、行业竞争格局的严峻大考。

　　2026年一季度扣非净利润腰斩；人形机器人七成收入依赖“科研教育”，应用场景匮乏；市场竞争加剧；研发投入更是个无底洞。

　　01 一季度业绩“面露难色” 宇树科技是机器人行业领头羊，专注于高性能通用人形机器人、四足机器人、机器人组件及具身智能模型的研产销，其在全球范围内率先实现高性能四足机器人的公开销售及行业落地，高性能通用人形机器人、四足机器人近年来全球销量保持领先。

　　根据招股说明书，报告期内，公司四足机器人销量合计超3.3万台；2025年度，公司人形机器人出货量已超5500台，出货量全球第一。2025年，宇树科技营业收入达到16.99亿元，归母净利润2.78亿元。其中，四足机器人收入占比41.62%，人形机器人收入占比51.78%。

　　对于任何一家拟上市公司，业绩的稳定性是估值的第一道防线。然而，宇树科技在临近上会前更新的财务数据，却让人感受到一丝凉气。

　　根据最新招股说明书，2026年第一季度，公司虽然实现了4.23亿元的营收，同比增长68.49%，但净利润只录得5001.38万元，同比下降47.69%，看扣非净利润的话，更是从去年同期的8483万元降至4025万元，同比下滑超过52% 。

　　对于这一剧烈的业绩波动，官方的解释是“战略性投入”——研发费用因扩充具身大模型团队而激增，销售费用因砸钱做品牌推广而高企。

　　与此同时，2026年一季度的经营活动产生的现金流量净额3439.96万元，较上年同期的2.4亿元大幅下降了85.65%。“主要系当期购买商品及支付期间费用的现金流出金额同比增幅，显著大于销售商品的现金流入金额增长幅度”，宇树科技如是解释。

　　同时，宇树科技预计2026年1-6月营业收入约为10.52亿元至11.28亿元，同比增幅约为35.62%至45.41%，亦因研发投入等期间费用快速增加，扣非后净利润预计约为2.36亿元至2.83亿元，较上年同期下降约21.97%至6.43%。

　　数据显示，2025年公司研发费用1.45亿元，较2024年的7001.7万元数额有了大幅度增长，研发费用占比营业收入8.53%。

　　拆解宇树科技的盈利结构会发现，公司优势在于对供应链的极致压缩和核心零部件的自研自产，这使得公司主营毛利率从2023年的44.22%攀升至2025年的60.13%。为了出货量，宇树科技实际已经主动大幅降价，尤其是明星产品人形机器人的均价，已从2023年的近60万元/台，狂降至2025年的16.64万元/台。

　　随着特斯拉、智元等越来越多的竞争对手带着同样“性感”的机器人入场时，宇树科技在“以价换量”的同时，能否守住高毛利的那块阵地？

　　一季度净利润的下滑，或许是一场惨烈商战的前奏。

　　02 现实中的“昂贵教具” 开发机器人，解放人类生产力。原本支撑宇树科技数百亿高估值的核心逻辑，便是将机器人视为未来的“生产力工具”，而宇树科技正是这种“未来生产力”的供应商。但目前来看，现实是比较尴尬的。

　　在监管部门的两轮问询中，均重点关注了产品的应用领域。宇树科技称，公司四足机器人与人形机器人的应用领域大致可分为科研教育、商业消费和行业应用三大方向，各应用领域及其场景需求对产品的功能特点有不同要求，技术特点有所侧重。

　　随后公司在回复中不得不承认：2025年前三季度，其高达73.6%的人形机器人收入来自“科研教育”领域。而所谓科研教育，即购买者为高校或培训机构，以及科技企业、个人开发者等，买回去用于科学研究、技术研发或二次开发。而那些被视为万亿级蓝海的“行业应用”（如企业导览、智能巡检、物流搬运），占比不足10%。可以说，目前的宇树科技人形机器人，更似“昂贵的教具”，这也是刚刚推出产品的必然之路。

　　宇树科技也清楚目前的产品处境，公司表示，参考四足机器人的发展过程与具身智能相关技术的进展情况，预计中短期内，人形机器人在科研教育、商业消费等领域的市场需求将相对较高；中长期看，随着具身大模型相关技术的突破创新，人形机器人将有望走进工厂车间、家庭生活，为工业、家庭及更多社会场景提供服务，迎来更为广阔的市场空间。

　　数据显示，四足机器人2025年前三季度应用领域为“科研教育”的收入占比为31.58%，2022年时该数据为68.61%。

　　从实际场景看，宇树科技人形机器人在工业领域已有部分应用，如已可执行搬运、组装工作，目前主要处于验证推广阶段，公司产品的典型应用案例包括：

　　1、浙江 500kv 兰亭变电站项目：代替人手执行带电作业，避免安全事故；

　　2、中车株洲工厂项目：执行搬运工作；

　　3、蔚来汽车项目：执行搬运、组装工作。

　　而在家庭领域的案例则有：

　　1、灵启万物（深圳）科技有限公司基于公司人形机器人G1，开发出具有浇花、收取快递、家庭清洁等功能的人形机器人；

　　2、杭州具身智能中试基地科技有限公司基于公司的人形机器人产品，进行家庭服务功能训练。

　　如果不能从教育市场加速渗透到更为广阔的市场，宇树科技的增长天花板很容易见顶。而要想实现更多的应用场景，则需要大量的技术研发投入与突破，根本不是短期快速能够实现的。

　　03 谁在分享盛宴？ 尽管业绩面临波动，商业模式尚待验证，但这丝毫没有影响一级市场资本对宇树科技的狂热追捧。从其豪华的股东名单来看，这已不仅仅是一家初创公司的股权结构，更像是一场顶级产业资本的“派对”。

　　翻开招股说明书，宇树科技的股东阵容可谓星光熠熠。不仅有美团、腾讯、阿里、蚂蚁、中国移动这样的产业巨头，还有红杉中国、经纬创投、顺为资本等一线VC身影。回顾融资历史，红杉中国早在2019年便以1.5亿元的投后估值入局，而到了2025年6月最后一轮融资时，投后估值已达约127亿元。

　　这意味着，早期投资人的回报已堪称天文数字。对于这些战略投资者而言，他们押注的不仅是王兴兴带领的团队，更是中国在具身智能领域的全球领先地位。美团的入局或许是为了探索无人机配送之外的“最后一公里”无人配送，而腾讯、阿里的加入则是为了抢占下一代AI交互入口。

　　不管IPO成功与否，对宇树科技都还只是个开始，当下至少还面临三条战线的博弈：

　　价格战：能否在降价放量的同时，保持毛利率的稳定，熬过行业洗牌期；

　　落地战：能否真正撕掉“教具”的标签，让机器人在工厂和家庭中创造真实价值，这是支撑其万亿估值的根本，也是最难突破的；

　　巨头战：在特斯拉等巨头发力之前，宇树能否迅速建立起自己的生态壁垒。

　　光环终会褪色，喧嚣终会过去，人们终究会回归理性。王兴兴能带领宇树科技找到并穿越那条通往真正通用人工智能实体化的艰险道路吗？