从行业标杆到“亏损王”，万科的至暗时刻远未结束。2026年的春天，对万科而言，没有复苏的信号。

　　3月31日，万科发布了2025年年度业绩报告。数据一出，资本市场一片哗然：全年归母净利润亏损885.56亿元，同比扩大79%，两年累计亏损超过1380亿元——这个数字不仅刷新了A股房地产企业的亏损纪录，更是2020年海航控股创下的640亿元历史高点的两倍还多。

　　曾经被誉为中国房企治理标杆、A股公司治理典范的万科，在短短数年间，从行业顶流跌入千亿亏损、治理崩塌的深渊。王石开创、郁亮传承的职业经理人时代，正以一种前所未有的惨烈方式，走向终局。

　　一、两年亏掉1380亿：万科究竟发生了什么？

　　让我们先直面这组数字。

　　2025年，万科实现营业收入2334.3亿元，同比下降32%；归属上市公司股东净亏损885.56亿元，亏损额同比扩大79%；基本每股亏损7.45元。在此之前，2024年万科已经亏损494.8亿元，这也是其上市34年来的首次年度亏损。两年时间，万科累计亏损额1380亿元，相当于每天亏掉近1.9亿元。

　　这个亏损规模到底有多大？做一个简单的对比：2016年至2023年，万科八年间全部利润的总和，几乎被这两年的亏损吞噬殆尽。

　　那么，钱亏到哪里去了？

　　财报显示，资产减值与信用减值是拖累业绩的核心因素，全年合计计提减值损失561.03亿元，占总亏损比例超过63%。其中，新增存货跌价准备208.26亿元，主要针对佛山璞悦山、广州增城万科城、深圳罗湖食品大厦等此前拿地成本较高的项目。

　　万科的“失血”呈现出三重叠加的效应。

　　第一重：高价地的反噬。 在房地产上行周期，万科以高昂成本拿下的项目，在市场下行、房价回调、销售遇冷的背景下集中进入结算周期，项目毛利率大幅缩水。2025年，万科开发业务毛利率仅8.1%，几乎陷入保本困境。

　　第二重：销售端的崩塌。 2025年，万科销售金额1340.6亿元，同比下降45.5%，仅为2020年巅峰期7041.5亿元的19%。销售端的持续低迷，直接切断了公司的现金流命脉。

　　第三重：多元化业务尚未成气候。 多年来，万科布局的万物云、长租公寓等多元化业务，尚未形成稳定的盈利支撑。2025年度，万物云净利润仅7.72亿元，同比下滑38%——这点利润，连填补主业的零头都不够。

　　万科管理层在投资者会议上坦言：“这一结果是历史投资失误、经营管理问题与行业深度调整等多重因素叠加导致的。”-1话虽客气，但字字见血——说白了，就是在行业上行期赚的钱，在行业下行期用“历史投资失误”的方式，加倍还了回去。

　　二、债务压顶：千亿资金缺口下的生死时速

　　如果说巨额亏损只是账面上的问题，那么债务危机则是万科面前一道绕不过去的生死关。

　　截至2025年末，万科总资产规模降至1.02万亿元，同比缩水20.65%；净资产大幅减少42.32%，仅剩1169亿元；资产负债率攀升至76.89%，净负债率更是从80.6%飙升至123.48%。

　　更令人揪心的是现金流缺口。截至2025年末，万科持有货币资金672.4亿元，而短期借款和一年内到期非流动负债合计1629.8亿元，资金缺口超过千亿元，短期偿债能力严重不足。经营活动产生的现金流量净额为-9.88亿元，这也是近17年来万科首次出现经营性现金流为负的情况。

　　换句话说，万科不仅还不上钱，连经营本身都在往外“流血”。

　　2026年，万科仍面临到期公开债合计146.8亿元，其中4月至7月集中到期112.7亿元，兑付压力尤为突出-1。就在4月3日，万科公告“23万科MTN001”中期票据寻求展期，这已是万科自2025年11月以来第四次对公开债券发起展期协商。

　　万科的股价，则是对这一切最直接的映射。截至3月31日收盘，万科A股价跌至3.96元/股，总市值仅剩476亿元，较巅峰时期超4500亿元的市值跌去九成。曾经的A股蓝筹标杆，如今市值尚不及一家中等规模的科技公司。

　　而万科的财报审计机构德勤华永，更是给出了一个意味深长的结论——“带有持续经营重大不确定性段落的无保留意见”-11。这句话翻译成大白话就是：账我们审了，数据没错，但这公司还能不能活，我们也不知道。

　　三、高管大清算：职业经理人时代的终结

　　比财务数字更令人震惊的，是万科正在经历的那场“人事地震”。

　　据不完全统计，从2022年到2026年3月，已有至少13位核心高管被调查、判刑或采取刑事强制措施，覆盖了从集团董事长、总裁到地方项目总经理的全管理层级。

　　这场反腐风暴，从集团最高层开始，一路席卷而下。

　　原集团总裁兼首席执行官祝九胜，是这场风暴的“风暴眼”。他于2025年1月首次被传被公安机关带走，同年10月被确认采取刑事强制措施。调查焦点集中在其分管的万科体系外金融平台运作——一个由鹏金所、博商资管等平台构成的庞大“表外金融帝国”。

　　这个体系的运作模式令人触目惊心：万科将项目销售回款、应交税款等闲置资金以低于2%的年化利率存入关联的万科财务公司，后者再将资金注入鹏金所；鹏金所再以10%甚至更高的利率向万科员工发放“跟投贷”，向供应商提供年化利率高达18%-24%的贷款。

　　这些资金最终通过复杂渠道回流至万科项目，形成了一个“万科资金-鹏金所-员工/合作方-万科项目”的闭环。2024年7月，鹏金所理财产品大面积逾期，涉及未偿付金额约8亿元-36。

　　这不仅仅是一个金融违规的问题——这是一个利用上市公司资金进行体外循环、利润层层截留的系统性利益输送网络。

　　除了祝九胜，还有更多名字被卷入这场清算：

　　2025年1月，深铁集团派来的“救火队长”辛杰接替郁亮出任董事长，然而仅掌舵9个月，便于同年9月被带走调查-36。原万科董事会主席郁亮，在2026年1月到龄退休后，处于实际行动受限状态，未再公开露面。公司前董秘、曾被称为“A股最贵女董秘”的朱旭，被正式要求全额退还2021至2024年四年全部薪酬与绩效奖金，涉及金额近亿元。

　　往下延伸，深圳万科前总经理张海涛因受贿获刑、四川万科原董事长程林栋因受贿罪被判处有期徒刑十一年、云南万科前总经理王润川被带走调查、原贵阳万科总经理吴忠友被带走……十余位区域及项目高管接连被查，从集团掌舵者到一线负责人，全链条涉案。

　　特别值得注意的是，一些早已离职多年的高管也被翻出旧账。吴忠友在贵阳操盘过不少与当地国企合作的大项目，离职已经好几年，但2026年3月仍被带走。调查焦点指向十余年前的土地获取与工程发包环节。

　　这场清算传递出一个清晰的信号：没有职务可以成为护身符，没有时间可以冲抵责任。

　　四、王石被限制出境：创始人的历史问责

　　在所有被卷入风波的人物中，创始人王石的处境最为特殊，也最具象征意义。

　　2025年5月，王石在微信朋友圈回应巴西第30届气候变化大会邀请时表示，出境需要“经过某某方面的审批”，并用了“努力争取前往”这样的表述。这是他16年来首次可能无法出席该会议。

　　王石被限制出境的消息由此传开。截至发稿，虽然没有官方发布的正式限制出境令，但他确实面临事实上的出境困难，这主要源于万科内部的管控措施和公司所处的债务危机背景。

　　2026年3月，天眼查信息显示，郁亮正式卸任万科法定代表人，由深铁系出身的黄力平接任。这一工商变更，意味着郁亮与万科的所有职务关联彻底终止，也标志着万科正式完成从职业经理人主导到国资深度掌控的治理结构转型。

　　王石与郁亮的处境，是中国房地产行业风险处置从“金融救助”转向“责任追溯+资产保全”的一个缩影。即使已退休的创始人，其历史责任与公司当前困境之间的关联，仍在受到审视和约束。

　　五、深铁全面接管：国资的进场与尴尬

　　自2017年以“白衣骑士”身份入场以来，深圳地铁集团与万科的关系，历经了从战略投资者到大股东、再到全面接管者的层层递进。

　　2017年，深铁集团以两步分受的方式，耗资数百亿元受让华润所持15.31%股份及恒大所持股份，成为万科第一大股东。彼时，房地产市场仍处于上行周期，这笔投资被视为一笔划算的买卖。

　　八年之后，局面已今非昔比。

　　2025年1月，深铁正式全面接管万科。辛杰接替郁亮出任董事长，郁亮转任执行副总裁，祝九胜不再担任任何职务。10位深圳国资背景高管空降万科核心岗位，从战投到财务、法务全面接管。深铁集团先后十余次出手向万科提供股东借款，累计金额超过335亿元。

　　但深铁自身的处境也并不乐观。2024年，深铁的净利润首次出现亏损，净亏损达335.66亿元；2025年上半年，亏损仍在延续。

　　对于深铁而言，万科的烂摊子是一道两难的题：不救，大股东身份无法交代，数万亿资产面临崩盘风险；救了，自己也在泥潭里越陷越深。

　　六、时代的终结与反思

　　万科的故事，不是一个企业的沉浮，而是一个时代的终结。

　　万科的陨落，折射出中国房地产行业三十年高杠杆、高周转发展模式的彻底失灵。在那个“拿地—建房—卖房—回款—再拿地”的循环中，万科曾是全行业最出色的玩家。但当潮水退去，当人口红利消失、城镇化放缓、房价告别单边上涨，曾经的“优等生”发现，自己同样没有准备好应对逆风。

　　更深层的问题在于治理机制。有观察者一针见血地指出：“过去房地产企业的狂欢，本质上就是利润私有化、亏损企业化。大多数房地产企业高管都是高工资、高待遇，赚的钱可以说都是被个人高年薪带走了，被股东分红走了。现在企业巨亏了，谁来收拾这个烂摊子？”

　　这个问题，万科不是第一个面对的，也不会是最后一个。

　　截至2025年末，万科仍在推进项目交付——全年共交付房屋11.7万套。但交付只是底线，不是出路。2026年，万科管理层将工作重心聚焦于“化险和发展”四个字。然而，千亿亏损的历史包袱、千亿债务的现实压力、千疮百孔的管理体系，任何一个问题都足以压垮一家企业。

　　万科还能活下去吗？

　　答案或许只有时间知道。但有一点可以确定：当王石为出境需要审批而发愁、当郁亮退休后行动受限、当祝九胜身陷囹圄、当万科股价跌至3元区间——中国房地产那个黄金时代的最后一块多米诺骨牌，已经轰然倒下。

　　而这场史诗级的清算与反思，才刚刚开始。