业务模式：三重维度构建物流基建"超级节点"

　　京东产发定位为中国领先的现代化基础设施开发及管理平台，核心业务涵盖三大维度：基础设施解决方案、资产价值提升及基金/合伙投资平台管理。截至2025年9月30日，公司在管资产规模达1215亿元，总建筑面积2710万平方米，在亚太新经济领域基础设施提供商中排名前三。

　　其"超级节点"战略通过以下模式实现价值创造：

　　稳定租金收入：2024年基础设施解决方案收入31.6亿元，占总收入92.6%，其中62.5%来自外部客户

　　资产增值变现：2020-2024年年均资产增值收益13亿元，累计回报率达初始成本40%

　　轻资产转型：基金管理规模从2023年初255亿元增至410亿元，管理费收入年复合增长率30%

　　财务表现：收入增长19.1%与持续亏损并存

　　公司收入呈现稳健增长态势，2024年总收入34.2亿元（+19.1%），但连续三年录得净亏损：

　　值得注意的是，公司采用非国际财务报告准则调整后，2025年前九月"经调整盈利"达8.23亿元，但该指标剔除了投资物业公允价值变动等核心项目影响。2023-2024年，公司投资物业及持有待售资产分别录得公允价值变动亏损18亿元和16亿元。

　　毛利率三连降：从70.4%跌至67.9%

　　公司毛利率连续三年呈现下滑趋势，从2023年的70.4%下降至2025年前九月的67.9%，累计下降2.5个百分点。与行业龙头普洛斯72%的毛利率相比，存在明显差距。毛利率下滑主要受国内投资物业公允价值持续亏损影响，2023-2025年累计亏损达43.7亿元，而境外资产同期实现公允价收益5.75亿元，反映境内外市场分化显著。

　　营业收入构成：基础设施解决方案占比92.6%

　　公司收入结构高度集中于基础设施解决方案业务，2024年收入31.6亿元，占总收入的92.6%；基金/合伙投资平台管理业务收入2.02亿元，占比5.9%；其他业务收入0.58亿元，占比1.5%。

　　值得关注的是，基础设施解决方案业务中，来自外部客户的收入占比62.5%，较2023年提升3.2个百分点，显示公司在减少关联方依赖方面取得一定进展，但整体收入结构仍显单一。

　　关联交易：京东集团贡献38.6%收入

　　公司与京东集团存在深度业务绑定，2024年来自京东集团的收入达13.2亿元，占总营收38.6%，主要包括：

　　基础设施服务框架协议：2026-2028年交易上限分别为16.2亿、20.4亿、25.0亿元，涉及物流园及数据中心租赁

　　共享服务协议：向京东集团支付行政支持费用，2026年上限1.15亿元

　　项目开发服务：为京东集团提供办公楼开发管理，2026年上限0.84亿元

　　客户集中度：前五大客户贡献36.3%收入

　　2025年前九月，公司前五大客户贡献收入占比达36.3%，其中第一大客户（京东物流）占比28.7%，客户集中度较高。具体来看：

　　第一大客户：京东物流，收入占比28.7%

　　第二大客户：某电商平台，收入占比3.2%

　　第三大客户：某零售企业，收入占比2.1%

　　第四大客户：某第三方物流商，收入占比1.5%

　　第五大客户：某制造企业，收入占比0.8%

　　供应商集中度：前五大供应商采购占比57.7%

　　同期，公司从前五大供应商采购占比达57.7%，单一最大供应商采购占比15.3%，供应商集中度显著高于行业平均水平。供应商集中可能导致采购成本控制能力受限，且存在供应链中断风险。

　　财务挑战：流动负债净额266亿元，偿债压力显著

　　截至2025年9月30日，公司面临显著的流动性压力：

　　流动负债净额达266亿元

　　流动资产65.6亿元仅能覆盖24.6%流动负债

　　应付京东集团贷款净额145亿元，占总借款35%

　　资产负债率68.2%，高于行业平均水平

　　尽管2025年前三季度经营活动现金流为正（18.7亿元），但投资活动现金流出14.6亿元，融资活动净流出9.67亿元，整体现金流状况不容乐观。

　　实控人及股权结构：刘强东实际控制77.9%股权

　　公司股权结构呈现高度集中特征：

　　京东集团通过JD Property Holding Limited持有74.96%股权

　　刘强东通过Max Smart Limited等实体间接控制约77.9%投票权

　　IPO后公众持股比例预计不低于25%，符合联交所最低要求

　　股权高度集中可能导致少数股东利益保护不足，实际控制人可能通过控制权影响公司重大决策。

　　核心管理层背景与薪酬

　　核心管理层履历

　　薪酬情况

　　2024年董事总薪酬1060万元，其中：

　　陈若煜薪酬387万元

　　李刚薪酬289万元

　　杨诚薪酬215万元

　　其他董事薪酬169万元

　　值得注意的是，高管薪酬与业绩挂钩机制未明确披露，激励机制透明度不足。

　　风险因素：五大核心挑战需警惕

　　股权集中风险

　　刘强东实际控制超75%投票权，可能导致小股东利益受损。在公司重大决策中，实际控制人意志可能凌驾于其他股东之上，存在利益输送风险。

　　持续亏损风险

　　2023-2025年累计净亏损31.6亿元，公司依赖非国际准则调整美化业绩。2025年前三季度经调整盈利8.23亿元，但国际财务报告准则下净亏损1.59亿元，盈利质量存疑。

　　合规风险

　　截至2025年9月30日，46.6万平方米土地存在规划用途与实际用途不符，潜在罚款风险640万元；99%租约未办理登记备案，可能面临行政处罚。

　　关联交易风险

　　京东集团贡献近四成收入，定价公允性存疑。尽管公司已建立关联交易定价机制，但实际执行过程中可能存在利益倾斜，损害公司及小股东利益。

　　海外扩张风险

　　境外资产占比仅12.8%，但面临地缘政治及监管不确定性。公司在欧洲、中东等地的扩张面临当地法规、税收政策变化等风险，可能影响海外业务盈利能力。

　　同业对比：规模领先但盈利性待提升

　　与行业龙头普洛斯（GLP）相比，京东产发在资产规模（1215亿元 vs 600亿美元）、境内网络覆盖（30+城市）具有优势，但在以下方面存在差距：

　　境外扩张成效初显，2025年境外收入占比提升至16.7%，境外资产同期实现公允价收益3.41亿元，显示国际化战略取得一定进展。

　　投资透视：高增长与高风险的平衡艺术

　　京东产发凭借京东生态的物流网络优势，构建了规模领先的基础设施平台，资产管理规模年增28%的表现亮眼。但其商业模式仍面临三大核心矛盾：重资产运营与轻资产转型的战略平衡、关联交易依赖与独立发展的定位冲突、规模扩张与盈利实现的时间差问题。

　　投资者需重点关注其基金管理业务增长质量及独立盈利能力的真实改善，而非仅依赖非国际准则调整后的"经调整盈利"指标。在当前市场环境下，公司75%的股权集中度及持续关联交易依赖，将成为其估值折价的关键因素。建议重点关注：

　　非京东客户收入占比变化（2025年62.5%）

　　境外资产盈利性（2025年公允价收益3.41亿元）

　　土地合规整改进展及潜在处罚风险

　　（注：本文数据均来自京东产发招股书，财务数据未经审计）