站在债务违约悬崖边缘的万科，似乎缩回了一只脚。

　　三笔共计67.3亿元的债券展期，万科此前给到的方案是“展期一年，0小额0首付0增信”。

　　此方案遭到无情拒绝，但投资人给出了30天宽限期，以期得到与20多元债券面值，相匹配的合理展期方案。

　　幸福来得如此突然。

　　万科最新通过的展期方案为“10万元小额兑付、40%首付、剩余60%展期一年，以及应收账款质押担保”，

　　他们私下强调，方案一旦通过，就会以现金支付本息。

　　从“0首付”到“40%首付”，让以20多元价格买入万科债券的投资人不敢相信。

　　毕竟在深圳地铁终止“输血”后，万科立刻进行债券展期协商，“0首付”的展期方案，也让市场笃定万科已经“弹尽粮绝”。

　　如今40%本金首付，加上利息和10万元小额兑付，万科需要拿出近30亿元资金。

　　万科钱从哪里来？

　　如果说郁亮退休，是时间早晚意料之中的事情；那万科从弹尽粮绝，到一把掏出30亿元兑付债券，堪称戏剧性转折。

　　要回答清楚这个问题，则需要先回答一个衍生问题，如果按照最新方案，兑付今年陆续到期债券，总计需要多少钱？

　　除了这67.3亿元之外，万科未来三个月还有77亿元债券到期，未来12个月有175亿元债券到期或行权。

　　据此计算，此次掏出30亿元之后，未来一年里还需要掏出超70亿元资金兑付债券。

　　如果房地产销售行情没有反转，如果万科没有成功出售重大资产，几乎不可能拿出100亿元。

　　展期方案优化之后，万科2027年、2029年到期的美元债，价格没有明显上涨，市场似乎仍然笃信：

　　长期来看，万科债务重组在所难免。

　　因此只能从短期来考量，万科有哪些渠道拿出30亿元。最有可能是将偿还银行贷款利息的钱，用于债券展期兑付。

　　1月初传言，万科获得银行批准，将利息支付方式由季度改为年度，并将未来几月到期的利息支付延期至9月。

　　万科债券的主要持有人是银行，银行利息与债券只是“左右手”之间倒腾。

　　如果说传言不可靠，万科短期筹资来源还有资产交易，比如上海复地万科活力城的出售。

　　不过资产交易回款，通常有一个漫长周期。能尽快拿到资金的途径还有，深圳国资担保的短期融资，或者定向流动性支持。

　　最后一种可能，藏在债券展期方案中。

　　万科为三笔债券后续60%本金的偿付，提供了对2-3家公司的应收款质押担保。

　　这些是万科的合营或联营公司，截至2025年中，应收深圳市荣兴4.44亿元，应收北京友泰6.33亿元，应收西安伊合源实业7.23亿元。

　　也就是说，万科高达663亿元的“其他应收款”中，未来还是有回款机会。

　　以“中山市深业万胜公司”为例，这是万科与深圳国企深业集团的合资公司，双方各占股50%，合作项目已售完陆续交付中。

　　截至到2025年中，万科应收深业万胜款项为20.5亿元。不到一个月前，万科在深业万胜中的股权占比下降至35%，深业集团股权同步上升。

　　这意味着万科获得相应回款，诸如此类的回款，可能用于债券展期兑付。

　　无论是哪种方式获得款项，万科债券展期方案优化，都意味着不愿万科进入残酷的债务重组之中。

　　相比较于万达分四年“20%+20%+20%+40%”的展期方案，万科方案似乎透露出更强的自救或被救助信号。

　　从整体形势来看，万科是否守住公开市场债务不实质违约的底线，是目前中国房地产行业最大博弈。

　　违约意味着市场化出清继续，连锁反应将打击市场触底回升的信心；

　　不违约，意味着监管层似乎对重要市场主体有政策倾斜，房地产行业重要性得到一次有力验证。

　　此次博弈，关乎行业未来。