8月18日，“疫苗一哥”智飞生物发布公告：2025年上半年营收49.19亿元，同比下降73.06%；归母净利润转亏损5.97亿元，去年同期净利润22.34亿元。

　　这是智飞生物2010年上市以来首次半年度亏损。不过市场是有预期的，从2024年三季度开始，公司的归母净利润就出现8369万元的亏损，此后逐步扩大。当初智飞生物赖以生存的HPV疫苗，如今成了拖垮业绩的“重负”。

　　这几年HVP疫苗产能大幅提升，市场已经从一针难求变为产能过剩。再加上国内竞品相继上市，今年7月万泰生物首款国产九价HPV疫苗直接把价格打到499元/支。这种情况下，智飞生物代理的HPV疫苗出现了滞销也不意外。

　　半年报显示，智飞生物手里还有高达210.14亿元的存货，公司应收账款高达135.17亿元，二者占了公司总资产的75%。曾经风光无限的“疫苗之王”，如今已经被库存和欠款两座大山压得喘不过气。

　　从“印钞机”变“库存炸弹”

　　过去几年，智飞生物收入大部分都来自于代理销售默沙东的HPV疫苗。2022、2023两年，HPV疫苗给智飞生物贡献了超90%的营收。

　　2023年，智飞生物还与默沙东续签了合作协议，承诺在2026年前在采购980亿元的默沙东HPV疫苗。可是合同还没执行完，HPV疫苗开始滞销。

　　今年2月，默沙东表示受整体市场环境影响，公司与本土合作伙伴智飞生物进行深入沟通，将暂停向中国供应HPV疫苗，此次供应暂停将至少持续至2025年中。在半年报中，智飞生物提到，已经与默沙东协商一致，调整了本年度 HPV 疫苗的采购与供应节奏。

　　如今半年期限已到，HPV疫苗的市场态势并没有变化。上半年，智飞生物代理的四价HPV疫苗批签发降为0，去年同期为46.6万支；九价HPV疫苗的情况也没有好到哪里去，上半年批签发量423.88万支，比去年同期下降76.8%。

　　即便目前供应已经暂停，智飞生物手里还有存货210.14亿元。因为公司超90%营收来自HPV疫苗，这些压在手里的存货应当主要是HPV疫苗，保质期仅有36个月。

　　在市场火爆时期，这些HPV疫苗是抢手货，供不应求；但如今市场转冷，疫苗积压在仓库，随之而来的就是越来越大的减值亏损风险。库存减值计提已在进行，2024年存货跌价准备余额 5140万元，上半年还有7019万元的计提存货跌价准备。

　　在半年报中，智飞生物也直言，公司已针对存货计提了跌价准备，但若因销售不达预期等因素导致存货可变现净值低于账面价值，仍可能发生进一步减值，进而对公司盈利能力产生不利影响。

　　不止是HPV疫苗，智飞生物代理疫苗的销售情况近乎全线崩塌。曾被寄予厚望的第二增长曲线——GSK的重组带状疱疹疫苗，销售情况同样不算好。

　　图片来源：智飞生物半年报

　　上半年，全国多地的带状疱疹疫苗接种价格大跳水，以“打一针送一针”的形式。体现在批签发量上，上半年重组带状疱疹疫苗批签发量下滑达64.24%。

　　智飞生物到了最难的时候

　　今年5月，智飞生物2024年度网上业绩说明会上，公司高管罕见坦言：从公司总体经营情况看，公司当前确实遇到了经营困难。从半年报可以看出，智飞生物的经营困难还没过去。

　　截至今年6月底，智飞生物的应收账款高达135.18亿元。我国疫苗销售实行“一票制”，由企业直接向各级疾控中心供货。智飞生物的应收账款主要来自各地疾控部门。

　　在此前业绩会中，公司董事长蒋仁生曾表示会强化回款考核，但执行效果微乎其微。今年与去年同期相比应收账款额只下降3.17%。这笔超百亿的应收账款，将会是高悬在智飞生物的“达摩克利斯之剑”，拷问着智飞生物的未来。

　　智飞生物不是没有想过办法。 2023年智飞生物开始寻找新机会，但自研产品的突围并不成功。上半年，智飞生物自主产品营收仅5亿元，同比减少9.27%。上半年公司的AC结合疫苗、Hib疫苗减批签发量分别减少58.1%、66.46%；23价肺炎疫苗上半年批签发量为0。这些品种都没法给公司的业绩带来增量。

　　疫苗之外，智飞生物也通过对宸安生物增资控股来布局创新药。宸安生物利拉鲁肽注射液已经申报上市用于降糖，其更值得期待的产品是司美格鲁肽，目前已完成用于二型糖尿病的临床试验。

　　国内司美格鲁肽排队等上市至少有7家了，还有10多款处于II/III期临阶段的，市场已经趋于一片红海，进度不算靠前的宸安生物怕是难以占据一席之地。

　　新业务布局尚未成形，原有疫苗代理业务却已经崩塌，眼下智飞生物已经到了最难的时刻。但这次亏损不仅是智飞生物的困境，更是疫苗行业洗牌的一声哨响，面对市场需求不振、公众接种意愿下降，“躺赢时代”已落幕，真正的淘汰赛刚刚开始。