2月26日，携程交出了一份堪称完美的2025财年答卷——全年净营收624亿元，净利润翻倍，国际业务增长60%。这本应是梁建章向资本市场讲述“旅游强国”故事的最佳时刻。

　　然而，同一天的另一则消息，让业界唏嘘不已：联合创始人范敏、季琦双双辞任董事。至此，开创中国在线旅游时代的“携程四君子”，在商业舞台上正式谢幕。

　　更耐人寻味的是，这场人事地震发生的时间点。就在一个月前，国家市场监管总局刚刚对携程启动反垄断调查。元老离场、调查悬顶、业绩“独美”，三重戏码同时上演，让这份财报读起来像是一出“最后的晚餐”。

　　业绩的B面

　　拆解这份财报，歌舞升平之下藏着些许微妙的“温差”。

　　2025年第四季度住宿预订营收63亿元，同比增长21%，但环比下降了22%。2025年第四季度交通票务营收同样面临环比15%的下滑。携程在财报中将其归因于“季节性因素”，这个解释在逻辑上站得住脚，第四季度本就是商旅和出游的淡季。但值得注意的是，第四季度销售及营销费用同比激增30%，达44亿元。在流量红利见顶的今天，携程不得不以更高的成本从抖音、小红书、美团手中争夺用户。这种“买水钱”越花越多，意味着平台对流量的焦虑正在加剧。

　　利润的环比“跳水”更值得玩味。虽然第四季度43亿元的净利润放在同行中依然是天文数字，但与上一季度的199亿元相比，显得落差巨大。尽管这主要是由于上一季度包含了巨额投资利得，但这也揭示了一个不愿被说破的事实，当主业的增速放缓，巨头的体面往往需要靠投资部门的“副业”来撑场。

　　就在这份亮眼财报发布的同时，两位创始人的离场更像是给这场业绩发布蒙上了一层“断舍离”的薄纱。范敏和季琦，一个是中国旅行社行业标准化服务的奠基人，一个是将如家、汉庭送入资本快车道的连续创业者。他们的离去，象征着一个时代的终结。

　　有业内人士指出，创始团队的彻底退出，往往发生在两种时刻，或者是功成名就的巅峰，或者是风暴来临的前夜。

　　悬顶之剑

　　如果仅仅是业绩波动和人事更迭，携程的故事依然平稳。真正让市场对这份财报保持警惕的，是压在管理层心头的那个尚未落地的石头——反垄断调查。

　　2026年1月，国家市场监管总局的一纸通知，让携程的股价在当日盘中经历了剧烈震荡。调查的核心直指“滥用市场支配地位”，涉及“最惠待遇条款”（即最低价条款）和逼迫供应商“二选一”的排他性协议。

　　业内专家将携程的盈利模式称为“带病盈利”。这种病的症结在于，携程凭借早年通过资本并购（如收购艺龙、去哪儿等）奠定的超50%市场份额，构建了一个封闭的流量王国。在这个王国里，酒店商家面临的是“不参与推广就没曝光，参与了就是为平台打工”的囚徒困境。

　　中国旅游协会2025年报告显示，超过70%的酒店认为平台佣金已达到“难以承受”的水平。有民宿协会负责人曾算过一笔账，一间售价800元的房间，扣除基础佣金、云梯推广费、金字塔排名费后，到手不足500元。这种对产业链上下游利润的“剪刀差”式攫取，正是此次反垄断调查的深层病灶。

　　虽然目前调查尚未有最终定论，但参照2021年阿里被处以182亿元罚款的先例，市场普遍预期携程面临的罚单可能落在年营收的1%到10%之间——以携程2025年624亿元的营收推算，这将是一个天文数字。

　　罚款并不可怕，可怕等是要面临商业模式的重构。

　　携程商业模式的核心，在于通过“机票引流、酒店抽佣”模式实现利润最大化。以低毛利的机票业务吸引并沉淀用户，形成规模流量池；再以此为基础，向高佣金率的住宿业务（尤其是高星酒店）进行精准导流，实现价值变现。

　　但如果此次反垄断涉及的“最惠待遇条款”及“二选一”被禁止，此前依靠流量分配权坐收“数字租”的舒适日子，或许正在走向终结。

　　此外，业务结构的单一，让携程面临着增长瓶颈，后续增长动力不足的问题日益凸显。

　　从2025年的营收结构来看，住宿预订与交通票务仍是携程的两大核心收入来源，合计占全年总营收的78%，而旅游度假、商旅管理等新兴业务的占比分别仅为7%与5%，增速也远低于核心业务。

　　这种过度依赖核心业务的结构，让携程的增长高度受制于旅游市场的整体复苏节奏，而核心业务本身也面临着增长见顶的压力。酒店预订与交通票务的市场渗透率已处于较高水平，后续增长空间有限，而行业内的竞争却日益激烈，抖音、美团等跨界玩家纷纷入局本地生活与旅游市场，以低价策略抢占市场份额，进一步压缩了携程的盈利空间。

　　与此同时，携程的国际业务虽然实现了60%的同比增长，但在海外市场仍面临着 Booking、Airbnb 等国际巨头的本土化竞争，全球化扩张的难度远超预期。

　　创始人的“黄金降落伞”

　　从这个角度看，范敏和季琦的离场，时机耐人寻味。

　　在互联网公司的发展史上，创始人往往在企业面临重大不确定性时选择“共渡难关”。而此时两人的离开，更像是一种象征性的切割。

　　携程目前的董事会依然强大，梁建章坐镇，孙洁掌舵，新加入的独立董事吴亦泓和萧杨均具有深厚的国际金融与投资背景。这种人事布局透露出的信号很明显，未来的携程，需要更擅长与资本市场沟通，更擅长在合规的钢丝上跳舞，也更需要懂“守成”而非“拓荒”的治理型人才。

　　对于这家成立已27年的公司来说，2026年的这个初春，像是一场迟到的成人礼。财报的数字证明了它依然能打，但反垄断的达摩克利斯之剑提醒着它，在平台经济进入常态化监管的“白银时代”，那个依靠资本扩张攻城略地、依靠支配地位躺赚佣金的“黄金时代”，确实随着创始团队的离去，一起留在了昨天。

　　旅游市场的基本盘还在，入境游的红利才刚刚开始，AI对供应链的改造尚有想象空间。只是下一次当携程再发财报时，人们关注的焦点，或许将从“赚了多少钱”，转向“这钱赚得是否还能如此轻松”。

　　这或许是范敏和季琦选择在这个看似繁华的节点转身的真正原因——大象的舞蹈再美，也比不上轻盈的告别。