图片来源：中房报图库

　　国企出面托底购地实际上是推高了政府的隐性负债，只不过是以时间换空间的形式，将政府的表内负债转向了表外负债，这无疑会加大地方财政负债风险。

　　城投平台正在成为河北省石家庄市土地市场最大的“操盘手”。

　　近日，石家庄出让3宗主城区宅地，土地面积总计10.89万平方米，总挂牌价12.09亿元，最终3宗地全部底价出让。

　　从成交结果来看，3地块分别由石家庄市裕珉房地产开发有限责任公司、石家庄市裕晟房地产开发有限责任公司、石家庄蕴联房地产开发有限公司竞得，但股权穿透后发现，上述3公司身后均有石家庄国控城市发展投资集团有限责任公司（以下简称“石家庄城发投”）身影。

　　资料显示，石家庄市裕珉房地产开发有限责任公司、石家庄市裕晟房地产开发有限责任公司是石家庄城发投全资控股企业，石家庄蕴联房地产开发有限公司由石家庄城发投旗下企业与石家庄市裕华区槐底街道办事处槐底社区居委会联合成立，其中石家庄城发投占股49%。

　　作为土地市场常客，石家庄城发投拍地向来豪气。7月29日，石家庄出让的10宗主城区地块中，石家庄城发投旗下公司独揽8宗，耗资12.81亿元；6月16日，石家庄城发投连续拿下石家庄3宗住宅用地和1宗商服用地，总金额12.18亿元。

　　3个月内，石家庄城发投连续摘下15宗地块，且均为底价成交，托底迹象明显。有第三方研究机构称，石家庄早在多年前就开始呈现民企谨慎、品牌房企退让、城发投等石家庄地方国企占主力的市场格局。

　　尤其是石家庄城发投成立后，这个由原石家庄国控、地产、城投、住建4大集团以及15家国企整合而成的巨无霸，截至2024年底资产总额约2900亿元，成为石家庄市资产规模最大的市属国企，也是近年来石家庄绝对拿地主力。

　　01

　　拿地规模碾压品牌房企

　　石家庄城发投的成立，带有一定历史使命。

　　从公开资料来看，石家庄城发投2021年10月13日揭牌成立，就在6日后，石家庄城发投旗下公司以23.56亿元拍下了石煤机改造地块，这是当年出让面积最大、出让总价最高的地块。

　　这一年石家庄土地市场全面遇冷。2021年石家庄供应地块、面积及金额，均以超20%幅度下调。成交也不容乐观，出让地块同比下降23.85%，面积同比下降30.6%，金额缩水83.65亿元。同时，品牌房企拿地意愿骤降，全年仅保利、融创、恒大、中冶4家房企拿地，且无新房企进军石家庄。

　　而在此时，作为石家庄规模最大市属国企，石家庄城发投开始逆势而上，加大拿地力度。根据统计，2022年石家庄出让59宗地块，其中石家庄城发投等石家庄国企在2022年共拿下21宗地块，占全年总出让土地面积47%，占全年土地出让金41%。

　　2023年石家庄楼市继续探底，这一年只有保利、中海两家品牌房企入场拍地，石家庄城发投托底意味更浓。根据中指研究院统计，石家庄城发投2023年摘得30多宗土地，拿地面积209万平方米，位列全国房企第21名；拿地金额103亿元，位列27名。

　　超大体量土地储备下，石家庄城发投并未选择暂缓拍地节奏，而是愈发积极进取。2024年石家庄城发投凭借223万平方米拿地面积，冲进全国房企拿地榜TOP10。2025年前8月，石家庄城发投拿地面积98万平方米，超越中国金茂，位列全国房企拿地榜第11名。

　　石家庄世联行研报显示，2023年至2025年上半年房企拿地热度上，石家庄城发投取地占比维稳，占石家庄全市住宅、商服用地60%份额。

　　楼市低迷，石家庄城发投拿地热情为何有增无减？

　　在易居房地产研究院副院长严跃进看来，石家庄城发投拿地势头迅猛有多方面原因，最直接的原因可能是石家庄土地市场出现了较大问题，石家庄城发投一家独大式拿地，本质上就是对土地市场托底，带着落实石家庄全年供地计划任务的底色。

　　中国企业资本联盟副理事长柏文喜认为，石家庄城发投凶猛拿地，一方面是基于城市更新战略推动，石家庄实施“二环内做减法”战略推进城市更新，需要大量土地进行改造和开发，城发投作为地方国企，承担了这一重任。另一方面是由于市场环境变化，近年来石家庄楼市低迷，品牌房企投资力度减弱，土地市场冷清，石家庄城发投作为国企，有责任和实力托底市场，稳定土地供应。

　　品牌房企加快退出、石家庄城发投积极补仓，柏文喜表示，二者一进一退，有房企资金周转困难、融资受限的现实问题，但更大原因还是市场对石家庄投资信心不足的悲观预期。石家庄楼市持续探底下，品牌房企正在将资源和精力转向其他更具潜力和活力的市场，优化自身的城市布局。

　　02

　　债务高悬流动性承压

　　支撑石家庄城发投超大体量拿地规模的，是持续攀升的债务杠杆。

　　从石家庄城发投披露业绩来看，其近3年及2025年上半年营业收入分别为105.51亿元、106.13亿元、151.33亿元和80.31亿元，而净利润却持续走低，分别为7.82亿元、6.68亿元、5.48亿元和1.72亿元，陷入“增收不增利”困境。

　　尤其是大规模拿地和项目开发资金压力下，石家庄城发投负债规模进一步扩大。根据评级机构信堡投研披露，截至2024年底，石家庄城发投资产负债率71.51%，同比有所上升，总债务余额1505.47亿元。

　　具体来看，石家庄城发投近3年及2025年上半年，公司负债总额持续攀升，从1606.37亿元升至2230.65亿元，有息负债规模同步走高，分别为1096.58亿元、1323亿元、1452.35亿元和1530.63亿元。

　　其中流动负债分别为349.08亿元、482.07亿元、1005.59亿元和1020.71亿元，占总负债的比重分别为21.73%、24.93%、46.72%和45.76%，流动负债占比近半，意味着石家庄城发投短期偿债压力大，或存流动性风险。

　　信堡投研表示，截至2024年底，石家庄城发投主要融资渠道有3类，包括银行借款、债券融资和信托融资，金额798.52亿元、202.5亿元、276.87亿元，分别占比58.33%、14.09%、19.57%。

　　过于依赖上述融资渠道，也为石家庄城发投埋下一定发展隐患。8月18日，上交所宣布终止审核6笔债券项目，金额合计72.6亿元，其中石家庄城发投的一笔30亿元私募债项目就在其列。

　　自2023年至今，长春城投、漳州城投、固安城发等地方平台先后曝出私募债终止案例，监管部门对城投债务扩张态度审慎。有数据统计，2024年4月，交易所单周终止公司债规模达2192亿元，区县级平台融资周期拉长至105天，弱资质区域城投风险持续承压。

　　石家庄城发投在年均百万级土地扩张节奏下，若融资渠道受阻，将直接冲击其土地款支付与项目开发资金链。

　　这也成为评级机构关注的要点。信堡投研表示，从石家庄城发投资产和负债率情况来看，其主要风险点包括资本支出压力、资产流动性及收益性弱，偿债指标有待提升等问题。

　　03

　　巨量土地如何消化？

　　凶猛拿地过后，如何开发运作成为业界对石家庄城发投关注的又一要点。

　　从过往竞拍住宅项目来看，石家庄城发投有独立开发，也有合作代建。代建方面，石家庄城发投与中交、绿城合作开发城发投中交绿城·桂月云峯，在这一项目中，绿城提供全流程代建服务，涵盖设计、工程及品牌输出。

　　同时石家庄城发投与万科也进行了代建绑定，从高铁片区到太平河片区，万科提供全流程项目建设管理服务。其中，高铁片区项目含48、50、51地块，总规划23栋住宅楼，案名定为城发投云和赋·万科云和隐秀；太平河项目中，万科代建运营了10个地块，案名定为太平河·理想水岸西区。

　　因拿地规模过大，占用资金过多，石家庄城发投还有部分土地被闲置回购。今年3月19日，石家庄市自规局发布第一批拟收购存量闲置土地价格的公示，首批收购的地块包括高铁片区53、68、77号地块和华药北厂区、南位城市更新项目2宗商业地块。中房报京津冀查询发现，这5宗地块均由石家庄城发投旗下公司近年来竞拍所得。

　　以公示的土地信息判断，高铁片区53号地原为〔2024〕006号地，高铁片区68号地原为〔2024〕009号地，均为2024年3月8日石家庄城发投旗下公司石家庄市城投城市更新有限公司竞得，成交总价分别3.21亿元、3.89亿元；高铁片区77号地原为〔2022〕007号地，2022年5月27日由石家庄市城投城市更新有限公司竞得，成交价3.51亿元。以拍地成交价来看，上述3地块的收购价相当于打了95折。

　　华药北厂区地块是石家庄城发投旗下石家庄华荣房地产开发有限责任公司2023年1月竞得，原地块中包含住宅、商服、教育用地，此次回购的是其中的商业地块；南位城市更新项目地块由石家庄市城投城市更新有限公司2021年12月3日拍下，该地块是集住宅、商服、教育于一体的综合地块，本次回购的同样为商业地块。

　　严跃进认为，石家庄自规局回购石家庄城发投土地，本质就是左手倒右手。同时95折高价回购，也明显超出市场闲置土地回购水平。

　　在柏文喜看来，石家庄自规局高价回购石家庄城发投土地，这一举措有为城发投提供资金支持，降低其资产负债率的顾虑，同时也暗含隐性债务置换的可能。通过回购土地，将石家庄城发投的隐性债务转化为政府专项债，帮助地方优化债务结构，缓解债务压力。

　　不过，这种做法也存在一些问题和风险。柏文喜表示，高价回购可能扭曲土地市场价格，影响市场机制的正常发挥。同时，可能纵容城投公司更加激进地拿地，忽视市场风险，将政府回购作为后盾。另外这一操作虽然暂时缓解了城投债务压力，但将债务转移到政府层面，可能增加政府的财政风险和债务负担。

　　2022年10月13日，财政部印发《关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》，其中明确严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口。

　　从近年来实际拍地情况来看，城投等国企、央企平台出面托底仍然屡禁不止。有分析表示，国企出面托底购地实际上是推高了政府的隐性负债，只不过是以时间换空间的形式，将政府的表内负债转向了表外负债，这无疑会加大地方财政负债风险。

　　土地财政依赖下的债务扩张，正在带来风险与隐患。新世纪评级机构分析表示，在河北省城投企业带息债务方面，石家庄城投企业2023年带息债务扩张速度最快，同时期末带息债务规模也显著高于其余地市，是全省唯一城投企业2023年末带息债务超过其2023年一般公共预算收入3倍的地市。