安徽富印新材料股份有限公司（以下简称“富印新材”）将于4月17日北交所上会。

　　这家成立于2016年、主营精密功能材料的企业，实际控制人徐兵仅高中学历，通过层层持股平台掌控公司63.3%的表决权。值得一提的是，徐兵的前妻冉献敏持有富印贰号90.34%的股份，被认定为徐兵的一致行动人。更令人侧目的是，公司历史上“多层代持”积弊深重：徐兵通过弟弟徐军代持，股东高莉华承认替冯军代持且未签协议。另外，刘立彬仅支付600万却欠款2600万，公司竟轻易豁免其债务，由新设持股平台接盘。非员工涂志兵以财务顾问身份突击入股，保荐机构民生证券的子公司也持有公司1.0365%股份。

　　值得注意的是3M侵权案的败诉。2025年终审判赔515万元，公司却轻描淡写称“非核心商标”，然而另有2项商标正被3M异议。叠加实控人背负的最高3.39亿元对赌回购义务，一旦上市受阻，其“兜不住”的承诺可能引发控制权动荡。

　　财务层面，公司综合毛利率持续高于行业均值近8个百分点，在单价下行背景下逆势坚挺，北交所已要求解释合理性。更令人费解的是，2024年主要产品产能利用率最低仅52.9%，却仍计划募资4.04亿元扩产。研发费用率跌破5%，已低于销售费用率，与“技术驱动”的定位背道而驰。

　　顾问突击入股，3M侵权败诉未完待续，3.39亿对赌压顶，保荐机构持股

　　富印新材成立于2016年11月22日，注册资本6808.7万元，主营精密功能材料的研发、生产与销售，产品涵盖功能胶粘材料、功能泡棉和功能膜材三大系列。

　　创始人徐兵为公司实际控制人，仅拥有高中学历，早年曾在东莞桥头大洲劲力纤维塑胶制品厂担任作业员。2000年起，时年23岁的徐兵踏上自主创业之路，2010年9月至今担任东莞市富印胶粘科技有限公司执行董事、总经理，2022年7月起担任富印新材董事长兼总经理。

　　截至招股说明书签署日，控股股东富印投资直接持有公司46.1265%的股份，徐兵直接持有4.4925%权益股份，并通过富印投资及富印壹号至伍号等持股平台间接持有55.3638%权益股份，直接和间接合计持有公司59.8563%权益股份，控制公司63.2996%表决权股份。

　　冉献敏持有公司股东富印贰号90.3429%的股份，冉献敏是公司实际控制人徐兵的前妻，富印贰号系徐兵的一致行动人。监管层要求公司：结合富印贰号合伙协议的约定、合伙事务的执行情况、冉献敏和徐兵之间的约定、冉献敏在公司任职情况等，说明富印贰号系徐兵的一致行动人的原因及依据。

　　历史沿革中，2020年1月，公司进行了两次操作：先是将股权转让给高莉华、高寒等7人，紧接着马上增资引入“中央产业基金”和“许源渊”。“许源渊”仅出资30万元，且紧接着国家级基金“中央产业基金”（出资3000万元）进入。

　　值得一提的是，公司自设立以来存在“直接股东、间接股东多层代持”的历史积弊，且徐兵本人也曾通过代持控制其他企业。最典型的是实际控制人徐兵通过弟弟徐军代持，2020年还原。更严重的是，股东高莉华（持有51.6667万注册资本）承认其所持股份系为冯军代持，且双方未签署代持协议。北交所在首轮问询函中已对此予以重点关注，要求逐条披露代持形成及解除过程，明确是否存在未披露的潜在股权纠纷。

　　2022年5月，富印肆号回购刘立彬的股权。刘立彬当初仅支付了600万，占应付2600万的零头，回购价仅按本金+6%利息计算，约616万，且协议约定刘立彬不再负有支付剩余款项的义务，由富印肆号承担。刘立彬未履行出资义务，公司却轻易豁免了其债务，并由新的持股平台（富印肆号）接盘。

　　值得玩味的是，公司还对非员工进行了股权激励——涂志兵通过其控制的深圳市前海钜诚投资咨询有限公司向公司提供投融资及IPO辅导顾问服务，从而获得了股权激励。涂志兵作为公司的财务顾问，在2022年通过受让老股和直接持股的方式获得了大量股份。但在2023年7月顾问协议期满后，徐兵以“原价+6%年化收益”回购了其50万股股份，涂志兵保留了剩余股份。另外，保荐机构民生证券的全资子公司民生投资亦持有公司1.0365%的股份。

　　公司C轮融资由深创投及旗下安庆红土基金领投，融资规模达1.5亿元以上，华勤技术旗下基金、太湖海源海汇基金、嘉兴璟珅富材等共同参与。深创投、安庆红土等知名机构的加持，为公司的资本背书增色不少。

　　然而，穿透来看，股东间与公司间的关联关系远比表面复杂。客户重庆凯成的经理间接入股富印新材，公司随即对该客户将信用期最长期限由90天延展至120天。

　　值得一提的是，2022年3月，全球胶粘剂巨头3M公司因商标侵权将富印新材及其子公司东莞富印、江苏富印诉至法庭。核心争议在于富印新材使用“FYVHB”标识，而“VHB”恰为3M在胶带领域的核心注册商标。2025年7月31日，上海知识产权法院作出终审判决：驳回上诉，维持原判——停止生产销售涉案产品、公开声明消除影响30日、赔偿500万元及律师费15万元。公司已于2025年8月履行支付义务。

　　富印新材对此轻描淡写，称“FYVHB”仅为公司使用的众多商标之一，且并非生产经营中使用的产品商标，无需依赖其开展经营。更值得警惕的是，公司另有2项商标正被3M提出异议申请，至今未有审核结果。

　　另外，徐兵及控股股东富印投资与深创投、安庆红土等投资人签署的股份回购条款，构成一颗悬在头顶的定时炸弹。虽然条款在上市申请受理时终止，但附带了“上市失败或未在约定时间完成上市则自动恢复效力”的条件。

　　据测算，若IPO进程受阻，截至2026年12月31日，回购及业绩补偿涉及总金额最高可达约3.39亿元。而招股书坦承，实际控制人除持有公司股份外，其他可执行资产预计无法满足极端情况下的全部回购义务。这种“兜不住”的承诺意味着：一旦上市受阻，实控人将被迫减持股份以筹措回购资金，进而可能动摇控制权稳定。

　　值得补充的是，截至招股说明书签署日，根据补充协议，相关特殊投资条款“已经彻底终止，且不附带自动恢复效力约定”。

　　高毛利存疑，产能利用率不足六成仍募资扩产

　　富印新材主营业务由三大板块构成，其中精密功能胶粘材料占比高达74.73%，精密功能膜材和精密功能泡棉分别占比17.43%和7.64%。

　　招股书显示，新认证产品收入占比呈陡峭上升趋势：2022年为12.12%，2023年攀升至35.00%，2024年达到57.76%，2025年上半年更是飙升至68.99%。

　　与之配套的停售产品型号数据同样令人侧目：报告期内停售型号分别为114个、246个、143个和31个。每一个被淘汰的型号背后，都意味着前期研发投入、产线改造支出和市场推广费用的沉没。

　　2023年至2025年，富印新材营业收入分别为5.35亿元、7.24亿元、7.59亿元，归母净利润分别为5801万元、8183万元、1.07亿元。从利润表看，业绩增长态势可圈可点。

　　然而，当我们将目光转向现金流量表，情况陡然生变。销售商品提供劳务收到的现金与营业收入的比值，连续三期分别为0.65、0.68、0.77，从未突破1。

　　应收账款账面价值随之水涨船高，从2.62亿元一路攀升至3.79亿元，占营收比例逼近50%。应收账款周转天数从149天延长至205天，期后回款率从98.68%下滑至81.60%。同期，公司借款总额从1.65亿元爬升至最高2.55亿元，同时账上货币资金维持在1亿元以上。

　　报告期内公司综合毛利率分别为34.49%、34.98%、34.88%，高于可比公司均值，同期行业均值约为26%至28%。在主要产品销售单价和采购单价均呈波动下降趋势的背景下，毛利率能够维持稳定甚至略高于行业均值，这一现象本身就值得深究。北交所问询函对此予以高度关注，要求说明毛利率高于可比公司且变动趋势不一致的原因及合理性。

　　公司前五大客户合计收入占主营业务收入比例约为22%至24%，集中度看似不高。但穿透来看，公司约有44%至48%的收入来自“非直接客户主导模式”，即通过终端品牌厂商或ODM指定为合格供应商。

　　报告期内，研发费用占营业收入比例分别为约6.03%、5.86%、4.8%，呈逐年下降趋势，最近一期已跌破5%。与此同时，销售费用率为5.91%，已高于研发费用率。在精密功能材料这一技术密集型赛道，3M、日东、德莎等国际巨头的研发投入占比普遍在8%至10%之间。

　　2024年，公司三大主要产品的产能利用率分别为56.43%、70.12%和52.90%。在产能利用率最低的品种尚不足60%的情况下，公司仍计划募资4.04亿元，其中近2亿元用于精密功能材料生产建设项目（一期）。北交所对此直接发问：募资扩产的合理性与必要性何在？产能消化措施是否可行？