广发证券资深宏观分析师 吴棋滢

　　wuqiying@gf.com.cn

　　广发宏观郭磊团队

　　报告摘要

　　第一，2026年积极财政整体基调可概括为总量稳定、节奏靠前、结构切换、注重引导与撬动资金。几个关键关注点包括：（1）针对狭义财政的目标赤字率、针对广义财政的新增专项债规模均与去年初预算持平，符合市场预期；（2）针对“两新”“两重”的超长期特别国债规模亦与去年持平，略低于部分市场预期；（3）年初就宣布的8000亿元准财政工具超出市场预期。总体来看，财政呈现结构切换特征，与此对应广义基建的投向或也将有所切换。

　　第二，分指标逐层来看，狭义财政的目标赤字率4.0%与去年持平；对应的赤字规模小幅提升2300亿元，增量较2025年的1.6万亿元显著减少。需要注意的是，从近年经验看，狭义财政与基建投资的相关性要小于广义财政和准财政政策。2026年狭义财政支出分项中，目标同比增速最高的几项依次为科技、外交国防、文旅体育传媒、社保就业、教育、卫生健康、债务付息等。由此可见，狭义财政的支出投向倾向于以科教文卫为代表的民生类支出和社保债务为代表的刚性支出（图3）。今年增加的2300亿元赤字规模（通过发行国债弥补）大概率也将主要投向这些有增量的重点领域，这与“十五五”规划提出的“合理提高公共服务支出占财政支出比重”精神吻合；而基建支出责任则转向广义财政和准财政。

　　第三，广义财政的地方部分（新增专项债4.4万亿元）与去年基本持平，但强调“单列并提高用于项目建设的专项债券额度”、“适当调整专项债券项目‘自审自发’试点范围，在分配使用中更加注重省级统筹”、“继续向项目准备充分、资金使用得好的地方倾斜”。2025年新增专项债中用于化债的比例约30%、用于土地收储的比例约12%，用于项目建设的比例则对应小于58%（图4）。2026年的几项指引针对这一情况进行调整，有助于修复专项债在基建投资中的支撑作用。

　　第四，广义财政的中央部分与去年基本持平，主要变化是从直接补贴政策切换至财政金融协同政策。具体来看，超长期特别国债1.3万亿元，与去年持平，其中8000亿元项目建设（“两重”）、2000亿元设备更新（“两新”）也均与去年持平，2500亿元以旧换新（“两新”）较去年减少500亿元，减少部分通过“1000亿财政金融协同促内需专项资金”作为补充，这一资金包括设备更新贷款、个人消费贷款等贴息政策。这意味着今年的基建部分专项债和特别国债均为托底项，增量需要更多来自准财政资金的支持，消费与设备更新则需要更多来自财政金融协同政策的支持。尽管总量变化不大，但节奏更加靠前：去年底一季度的国补资金、“两重”资金均已提前下达，较去年的披露时间看更加提前，其中“两重”提前特征更为显著。

　　第五，从直接的国补部分转变为“1000亿财政金融协同促内需专项资金”，这一点是今年政策逻辑边际变化的线索之一，相对直接补贴，今年更注重“引导”与“撬动”，是宏观调控举措的“创新”之举。中央财政安排1000亿元，4项支持民间投资、2项支持消费，其中设备贷款贴息政策力度从1%提升至1.5%，进一步支持投资“止跌回稳”。综合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等工具，形成财政引导、金融放大的传导链条，以争取撬动更大规模社会资源，旨在激发民间投资、促进居民消费。从实际效果来看，1-2月新发放相关消费贷款同比增长7%，符合要求的中小微企业贷款和设备更新贷款同比增长20%。

　　第六，另一线索是准财政挑投资大梁，同样强调财政“引导”和“撬动”特征。在去年5000亿元准财政工具仍在使用中的前提下，新一批8000亿元新型政策性金融工具在年初即宣布，旨在“带动更多社会资本参与投资”。由于准财政工具的灵活性，通常承担年中“空中加油”的角色，鲜少在年初写入政府工作报告中，今年超出市场预期。此外2025年尾启动的5000亿元政策性金融工具还在进行中并带动开年基建增速走高，更显新一批8000亿元的超预期。我们预计新一批新型政策性金融工具的投向大概率和此前的5000亿元有所区分，或将更重视新基建、新质生产力、安全、绿色、民生、消费等领域工程。此外由于政策性金融工具可充当资本金，对新项目启动的效果更好。

　　第七，简单理解，今年财政“投资止跌回稳”主线是金融协同、财政引导、撬动杠杆，即通过科技、技改、生产性服务业投资等方式撬动更多民间投资，财政政策更多起到“启动资金”、“引导投向”的作用。此前我们在财政年度展望报告中也提到，除传统投资外，科技投资、技改投资、生产性服务业投资、民生投资等也是2026年投资止跌回稳值得关注的线索。从1-2月基建投资增速来看，信息传输业同比20.9%、电力热力的生产和供应业同比13.1%，电力侧开工高频指标也表现较好（图5图6），而传统基建的实物高频指标则相对中性（图7图8）；反映了准财政带动、结构切换等特点。国研室在解读稳投资时也表示，投资结构在优化，水网、电网、通信网、算力网会带动很大投资，人力资本、数字资产、知识产权等无形资产投资也在快速打开空间；生物医药、航空航天、低空经济等新兴场景也面向民间资本开放。

　　第八，开年基建投资较强的持续性如何？这是市场较为关注的一个问题。我们理解：开年基建的高增由去年底的结转资金和靠前发力贡献。往后看，考虑到第一批5000亿元新型政策性金融工具从宣布到落地时间约半年，我们预计新一批8000亿元或主要在下半年得以释放，而下半年又存在低基数优势。因此，我们预计除个别财政资金传导时滞和高基数时段外，全年投资将得到准财政工具的有效支撑：简单测算，若第一批5000亿元分五个季度释放，对今年的固投增速将拉动5-7个百分点左右；若第二批8000亿元上半年部分落地，下半年集中投放，或额外拉动4-5个百分点左右。从约束因素来看，部分制造业行业资本开支或受“反内卷”影响，以及设备更新投资存在一定高基数效应。

　　第九，再看整体的广义财政支出增速和准赤字率的情况。从过去几年经验来看，广义财政支出增速是影响经济走势的重要分项。预算报告显示，今年以民生为主的狭义财政支出目标增速4.4%，较去年的1.0%有所回升，主要依赖于税收目标增速提升4.6pct至2.9%、非税目标增速提升10pct至1.3%，债务扩张贡献度较小。考虑到今年物价有所回升、地方税源拓展，收入端对支出目标的完成大概率不会形成拖累。对于狭广义合并支出增速，假设以土地财政为主的第二本账收入增速分别录得-15%、-10%、-5%，则支出增速将分别录得2.2%、2.9%、3.7%（去年为3.7%）（图11）。在此基础上叠加准财政支出，则支出增速将分别录得3.8%、4.5%、5.2%（去年为3.9%）（图12），再度反映了今年准财政挑大梁的特征。叠加名义GDP扩张、城投融资放缓等因素，2026年准财政赤字率预计录得13.1%左右，与去年基本持平。

　　第十，今年财政领域将存在哪些改革？《政府工作报告》强调做优增量、盘活存量，还表示提高国有资本收益收取比例，指向财政第三本账国有资本经营预算。上一次提高央企资本收益收取比例还是2014年，近年来随着第二本账土地财政承压，提高第三本账对财政贡献的必要性也在加大。预算报告显示，2025年内已经提高了央企国有资本收益收取比例，带动收入大幅增长73.3%；受收入增长带动，第三本账对财政的支持规模从2024年的750亿元大幅上升至2400亿元（图13、图14）。这一改革在2026年正式落实，国有全资央企税后利润收取比例大部分呈10-15个百分点左右的提高（免交类、金融类企业除外）。需要注意的是，短期内第三本账的改革还很难带来大量的增量收入，一是预算报告表示2025年部分央国企利润下降，比例提高但贡献规模或下降，二是第三本账整体规模较第二本账仍然偏小。

　　第十一，除第三本账外，盘活存量还包括非税收入中对国有资源资产的盘活，这与2025年引发关注的“三资三化”有关，不少地区今年也将“三资三化”等写入2026年财政预算报告中，如重庆表示2026年的资产盘活目标为2000亿元，充分挖掘园区开发区、存量基础设施等重点资产盘活潜力；江苏开展全口径国有资产清查工作，运用出租出售、注入国企、REITs和ABS等方式，取得收益1150亿元；天津2026年要探索将市级国有资源下放属地，最大化释放国有资源效能。截至2024年末，地方非金融国企国有资本权益总额85.3万亿元，对应地方国企资产总额278.1万亿元；地方行政事业性国有资产总额61.6万亿元、净资产50.9万亿元。2024年全国矿业权出让收益1383.9亿元。但需要注意的是，“三资三化”并非全新举措，只是目前进入加速推进阶段，短期内对财政的贡献增幅可能不会太大；如何确权和市场化定价、可供盘活资产范围如何界定、二级交易市场还未成熟等都还存在继续完善的空间。

　　第十二，“做优增量、盘活存量”的另一背景可能是化债工作进入新阶段，“6+4+2”化债框架下地方隐性债务本金问题基本得到解决，且2026年也基本进入了隐债置换的尾声。但隐债之外，债务付息、没有被认定为隐债的平台经营性债务、企业拖欠款等仍然需要重视（图15）。故“加快加力清理拖欠企业账款”、“加大金融、财政支持力度，优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”；人大财经委进一步强调对企业拖欠款要“下更大力气解决”、对非标和“双非”债务的化解要加大支持力度。这意味着今年化债的工作重心，一是较去年进一步加强对政府拖欠企业账款的治理（去年通过特殊新增专项债等多种方式解决），二是对平台的经营性债务、非标和“双非”债务也要纳入监测治理的范畴，目前看化解方式应仍是金融机构在市场化法治化前提下提供一定支持为主。

　　第十三，今年的税改应集中于消费税和地方附加税。财税改革部分明确提出调整优化消费税征税范围、税率并推进部分品目征收环节后移；预计短期内征税范围的调整主要基于存量科目（烟、酒、车、油等）的微幅调整（表3），类似此前增加电子烟、调整豪华小汽车征收标准，如今年4月起啤酒应以生产企业出厂价格与关联销售单位对外销售价格孰高者，作为确定消费税单位税额的依据，年内此类调整或会数次复现。而征收环节后移需要成熟的计税体系，或主要针对高档手表、豪华小汽车等成熟品类，成品油税目或因油价影响延后。地方附加税则是基于前期改革框架，把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率，满足“拓展地方税源”工作要求。收入改革之外，今年的另一重心应是对地方补贴机制的检查纠正规范，取消地方不规范的税收补贴优惠，一则推进全国统一大市场建设，二则也能和消费税、地方附加税类似，进一步缓解地方财政压力。

　　第十四，总结来看，2026年财政重心在于政策逻辑的切换和新路径的探索：直接国补变为引导撬动、准财政工具支撑基建、第二本账（土地财政）转向第三本账（国有资本贡献提升）；基建投向也或有结构性调整。可见，2026年不再执着于在传统政策中寻找腾挪空间，而是摸索“十五五”新时期的财政框架。短期方面，全年固定资产投资的节奏大概率前稳后强，两批新型政策性金融工具的接力是主要支撑；后续跟踪民间投资能否跟进响应，是财政能否“四两拨千斤”的关键。从目前来看，年内财政环境有利之处是名义GDP弹性开始回升，它既有利于税收收入，也有利于投资项目回报率。

　　第十五，中期财政的线索之一是收支结构的重塑，支出端狭义财政中科教文卫等民生领域占比逐年提高，广义财政中专项债投向越来越广泛，以及随着化债进入新阶段，项目占比逐渐恢复；收入端第三本账开始扩容，消费税等改革有望增厚地方税源，以及“三资三化”推进，共同构成缓冲地方收入压力的三重探索。

　　正文

　　2026年积极财政整体基调可概括为总量稳定、节奏靠前、结构切换、注重引导与撬动资金。几个关键关注点包括：（1）针对狭义财政的目标赤字率、针对广义财政的新增专项债规模均与去年初预算持平，符合市场预期；（2）针对“两新”“两重”的超长期特别国债规模亦与去年持平，略低于部分市场预期；（3）年初就宣布的8000亿元准财政工具超出市场预期。总体来看，财政呈现结构切换特征，与此对应广义基建的投向或也将有所切换。

　　从近年来的政策变化，可以看到财政分析重心从2015年之前的赤字率和城投，逐步变迁至2020年起的专项债、2024年的特别国债、2026年的准财政金融工具。支出投向也从传统基建，愈发转至新基建、科技产业、消费基础设施和投资于人等重要方向。

　　分指标逐层来看，狭义财政的目标赤字率4.0%与去年持平；对应的赤字规模小幅提升2300亿元，增量较2025年的1.6万亿元显著减少。需要注意的是，从近年经验看，狭义财政与基建投资的相关性要小于广义财政和准财政政策。2026年狭义财政支出分项中，目标同比增速最高的几项依次为科技、外交国防、文旅体育传媒、社保就业、教育、卫生健康、债务付息等。由此可见，狭义财政的支出投向倾向于以科教文卫为代表的民生类支出和社保债务为代表的刚性支出（图3）。今年增加的2300亿元赤字规模（通过发行国债弥补）大概率也将主要投向这些有增量的重点领域，这与“十五五”规划提出的“合理提高公共服务支出占财政支出比重”精神吻合；而基建支出责任则转向广义财政和准财政。

　　目标赤字率与去年持平，对应赤字规模较去年增加，但增幅不如去年。2026年狭义财政（一般公共预算）目标赤字率4%，与2025年持平。对应的赤字规模则随着名义GDP的扩大而增加2300亿元至5.89万亿元，增量较2025年的1.6万亿元显著减少。

　　此外从隐含名义GDP中可看出今年政府工作对名义GDP的重视。根据目标赤字率和目标赤字规模，倒推可得财政预算中隐含的名义GDP增速为5%，高于实际增长目标。今年的政府工作报告也指出：“我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环。”《政府工作报告》解读吹风会也表示：“要从宏观上去发力，促进价格总水平的提高，努力促进名义GDP增速高于实际GDP，促进PPI的稳步回升、改善企业的利润，促进消费价格的合理温和回升。”

　　根据2026年财政预算报告，一般公共预算各支出分项的同比增速由高到低分别有：科技（7.1%，占比提升0.1pct）、外交国防（7.0%，占比提升0.2pct）、文旅体育传媒等（6.6%，占比提升0.1pct）、社保就业（6.0%，占比提升0.2pct）、教育（5.4%，占比提升0.1pct）、卫生健康（5.2%，占比提升0.1pct）、债务付息（4.3%，占比基本不变）、节能环保（4.2%，占比基本不变）、交通运输（3.3%，占比基本不变）、农林水（3.3%，占比下降0.1pct）、资源勘探工业信息等（3.1%，占比基本不变）、住房保障（2.9%，占比基本不变）、公共安全（2.5%，占比下降0.1pct）、城乡社区（1.4%，占比下降0.2pct）、灾害防治及应急管理（1.1%，占比基本不变）、一般公共服务（0.9%，占比下降0.3pct）。

　　从“十四五”期间的财政支出来看（图3），狭义财政支出有所侧重的主要为以下几项：科技、外交国防等重要领域占比基本呈逐年增加态势；社保就业、债务付息支出等刚性支出也是如此；教育支出这一具有软性约束的支出虽有波动，但占比始终高位。与之相对的，交通运输、农林水、城乡社区这三项基建相关支出则基本呈现递减趋势；一般公共服务、公共安全等过紧日子相关支出也是如此。《2025年中国财政政策执行情况报告》

　　表示：“扣除科技、教育等重点支出后，2025年中央部门支出基本零增长。严格控制一般性支出，按5%压减项目支出中的会议费、培训费、差旅费、办公经费、委托业务费等支出。”

　　广义财政的地方部分（新增专项债4.4万亿元）与去年基本持平，但强调“单列并提高用于项目建设的专项债券额度”、“适当调整专项债券项目‘自审自发’试点范围，在分配使用中更加注重省级统筹”、“继续向项目准备充分、资金使用得好的地方倾斜”。2025年新增专项债中用于化债的比例约30%、用于土地收储的比例约12%，用于项目建设的比例则对应小于58%（图4）。2026年的几项指引针对这一情况进行调整，有助于修复专项债在基建投资中的支撑作用。

　　新增专项债规模4.4万亿元与去年初持平，略低于去年全年，但强调将增加项目建设的额度。2025年年初预算新增专项债4.4万亿元，下半年追加0.2万亿元额度，共计4.6万亿元，其中原计划用于化债的特殊新增专项债规模8000亿元，但全年共发行1.37万亿元，比例较预期的8000亿元有所提高。除化债外，还有5400亿元专项债用于收储存量闲置土地。二者共同导致了新增专项债中用于建设项目的比例有所减少（详见前期报告《地方财政“清欠”进度如何？》）。2026年针对这一情况进行调整，有助于修复专项债在基建投资中的支撑作用，当然由于近年来部分地区财力紧张、化债压力较大，专项债对基建投资弹性的影响也有所减少。

　　从各地2025至2026年的专项债提前批规模变动情况来看，去年“自审自发”试点地区如北京、上海、江苏、浙江、安徽、福建、山东、湖南、广东、四川等地都有不同程度的额度增加，其中上海提前批额度较去年增加466亿元，为“自审自发”试点地区中最多，或体现了“向项目准备充分、资金使用得好的地方倾斜”。

　　此外，考虑到今年仍将下更大力气解决政府拖欠企业账款问题，而2025年解决这一问题的抓手之一也来自新增专项债，因此2026年将如何在规模变化不大的专项债中平衡建设与化债值得关注。

　　广义财政的中央部分与去年基本持平，主要变化是从直接补贴政策切换至财政金融协同政策。具体来看，超长期特别国债1.3万亿元，与去年持平，其中8000亿元项目建设（“两重”）、2000亿元设备更新（“两新”）也均与去年持平，2500亿元以旧换新（“两新”）较去年减少500亿元，减少部分通过“1000亿财政金融协同促内需专项资金”作为补充，这一资金包括设备更新贷款、个人消费贷款等贴息政策。这意味着今年的基建部分专项债和特别国债均为托底项，增量需要更多来自准财政资金的支持，消费与设备更新则需要更多来自财政金融协同政策的支持。尽管总量变化不大，但节奏更加靠前：去年底一季度的国补资金、“两重”资金均已提前下达，较去年的披露时间看更加提前，其中“两重”提前特征更为显著。

　　前文提到，2024年起广义财政中的中央财政（特别国债）在政策分析框架中愈发重要。2024年下半年至2025年上半年，特别国债中的以旧换新（即国补）对耐用消费品销量的带动作用显著，2025年共计3000亿元的“以旧换新”资金“带动商品销售额超过2.6万亿元”；共计2000亿元的“设备更新”资金带动“设备购置投资增长11.8%”。与此同时，在2025年新增专项债被化债、土地收储影响的背景下，8000亿元用于“两重”项目的特别国债也对上半年的基建投资增速起到了一定的支撑作用。

　　对于2026年，仅从超长期特别国债的资金规模来看，总量1.3万亿元与去年持平，分项中“两重”（8000亿元）和“设备更新”（2000亿元）亦与去年持平，“以旧换新”（2500亿元）较去年减少500亿元。减少的部分转用于支持“1000亿财政金融协同促内需专项资金”，这部分资金支持的政策包含设备更新贷款、个人消费贷款等贴息政策，恰好可作为减少资金的补充。

　　尽管总规模变化不大，但节奏方面较去年本就靠前的财政节奏更加前置。2025年12月底宣布已提前下达2026年的625亿元的“以旧换新”资金、2200亿元的“两重”项目资金，相较去年的1月8日披露的“以旧换新”资金（810亿元）下达、4月1日披露“两重”资金（2300亿元）下达，节奏有所靠前，其中“两重”靠前更为显著。

　　从直接的国补部分转变为“1000亿财政金融协同促内需专项资金”，这一点是今年政策逻辑边际变化的线索之一，相对直接补贴，今年更注重“引导”与“撬动”，是宏观调控举措的“创新”之举。中央财政安排1000亿元，4项支持民间投资、2项支持消费，其中设备贷款贴息政策力度从1%提升至1.5%，进一步支持投资“止跌回稳”。综合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等工具，形成财政引导、金融放大的传导链条，以争取撬动更大规模社会资源，旨在激发民间投资、促进居民消费。从实际效果来看，1-2月新发放相关消费贷款同比增长7%，符合要求的中小微企业贷款和设备更新贷款同比增长20%。

　　2026年1月，财政部发布会公布六项财政金融协同促内需一揽子政策，3月宣布中央财政安排1000亿元资金支持（其中500亿元来自超长期特别国债）。一是消费者更多选择权，二是财政资金给企业增信降本，三是确保政策红利普惠快享。财政部表示，这一资金再叠加今年消费品“以旧换新”的2500亿元，力度大于去年。

　　针对消费的有两项，是存量政策的优化，主要是补贴范围更广、经办机构更下沉、贴息上限更高。（1）针对消费需求端的个人消费贷款贴息政策，①取消消费领域的限制；②把信用卡账单分期业务、花呗、微粒贷、汽车金融纳入贴息范围；③将单笔消费的贴息上限自500元提升至3000元，相对应的贷款额度为30万元，可支持大宗消费。（2）针对消费供给端的务业经营主体贷款贴息政策，①把数字、绿色、零售三类消费领域纳入政策支持范围；②将单户贷款额度由100万元提高到1000万元，每家企业最多可享受贴息10万元；③采取“预拨+结算”方式，收息时银行直接代付，相较去年的先付息再返还更有助于缓解企业现金流压力。

　　针对投资的有四项，其中存量政策（设备更新贷款）贴息力度从1%提高至1.5%，并新增三项新政策。（1）存量政策设备更新贷款的优化，①提高贴息力度至1.5个百分点；②领域从工业、能源电力等扩大至建筑和市政、用能设备、航空器材、电子信息、消费商业设施、人工智能、养老等，加大对高端化、智能化、绿色化、数字化设备更新支持；③财政贴息不再以贷款获得再贷款支持为前提，设备更新贴息与再贷款解绑，降低贴息申请门槛。（2）新增针对民间投资、民营企业、中小微企业的三项政策，分别是民间投资专项担保计划（支持生产经营活动，以及用于消费领域场景拓展和升级改造的中长期贷款，从支小支农拓展至中型企业）、民营企业债券风险分担机制（为民营企业和私募股权投资机构发行债券提供增信支持，代偿投资人部分损失，帮助企业降低融资门槛）、中小微企业贷款贴息政策（年化1.5个百分点，投向相关重点领域产业链及其上下游产业的全部中小微民营企业固定资产贷款，中小微民营企业参与项目使用的新型政策性金融工具资金）。

　　据财政部初步匡算：“千亿级的财政资金，可以支持惠及万亿级信贷，实现‘四两拨千斤’的效果”。

　　另一线索是准财政挑投资大梁，同样强调财政“引导”和“撬动”特征。在去年5000亿元准财政工具仍在使用中的前提下，新一批8000亿元新型政策性金融工具在年初即宣布，旨在“带动更多社会资本参与投资”。由于准财政工具的灵活性，通常承担年中“空中加油”的角色，鲜少在年初写入政府工作报告中，今年超出市场预期。此外2025年尾启动的5000亿元政策性金融工具还在进行中并带动开年基建增速走高，更显新一批8000亿元的超预期。我们预计新一批新型政策性金融工具的投向大概率和此前的5000亿元有所区分，或将更重视新基建、新质生产力、安全、绿色、民生、消费等领域工程。此外由于政策性金融工具可充当资本金，对新项目启动的效果更好。

　　与政策行相关的政策性工具通常被称之为准财政工具，其具备财政工具的特征，但又具有金融政策的属性。由于此类政策并非传统的财政政策，调整起来更加灵活，通常承担在年中“空中加油”的角色，如2022年和2025年。由此可见今年8000亿元政策性金融工具在年初便宣布并写入政府工作报告则较为罕见，尤其是考虑到2025年的5000亿元尚未使用完毕——

　　我们在年度策略报告《延续必要强度，优化发力路径：2026年财政政策展望》中提到：“新型政策性金融工具虽在10月底前全部投放完毕，但前期主要投向于科技消费等重点领域，四季度处于传统基建项目淡季，开工可能会延迟至明年初”。《2月金融数据与开年广义流动性简评》中也指出：“企业长贷多增3500亿元……新型政策性金融工具对融资的撬动作用可能进一步显现。”反映去年的政策工具仍在使用中。再如2022年的政策性开发性金融工具在10月上旬投放完毕，至2023年7月的资金支付使用比例超过70%，尚未用完，此类工具的使用时间通常在四个季度以上。

　　因此我们预计本次8000亿元新型政策性金融工具的投向与前一批可能存在结构性调整，或更注重新型基建、科技新质生产力建设、消费场景建设、数智化改造、设备更新、民生、能源安全、绿色低碳等重要领域。

　　同时政府工作报告也强调要增强市场主导的有效投资增长动力，提高民生类政府投资比重。坚决防止低效无效投资。多个省份也在其各自的政府工作报告中表示坚决防止低效无效投资。

　　简单理解，今年财政“投资止跌回稳”主线是金融协同、财政引导、撬动杠杆，即通过科技、技改、生产性服务业投资等方式撬动更多民间投资，财政政策更多起到“启动资金”、“引导投向”的作用。此前我们在财政年度展望报告中也提到，除传统投资外，科技投资、技改投资、生产性服务业投资、民生投资等也是2026年投资止跌回稳值得关注的线索。从1-2月基建投资增速来看，信息传输业同比20.9%、电力热力的生产和供应业同比13.1%，电力侧开工高频指标也表现较好（图5图6），而传统基建的实物高频指标则相对中性（图7图8）；反映了准财政带动、结构切换等特点。国研室在解读稳投资时也表示，投资结构在优化，水网、电网、通信网、算力网会带动很大投资，人力资本、数字资产、知识产权等无形资产投资也在快速打开空间；生物医药、航空航天、低空经济等新兴场景也面向民间资本开放。

　　如何更广泛地调动有效投资，实现投资止跌回稳”的目标？我们在年度策略报告《延续必要强度，优化发力路径：2026年财政政策展望》中提到：“进一步促进民间投资发展，积极支持民营企业参与具有一定收益的铁路、核电、水电等重点领域项目建设，同时与民间投资相关性较高的科技相关领域投资、技改投资、生产性服务业投资等仍有较大需求。因此对于明年投资的止跌回稳，除传统关注的基建、制造业与地产外，其它行业也是值得关注的线索之一。”

　　对于民间投资，发改委表示“完善民营企业参与重大项目建设长效机制，积极支持民营企业参与具有一定收益的铁路、核电、水电等重点领域项目建设。”“稳住传统领域投资基本盘，积极培育投资增长新动能，努力保持投资平稳增长。聚焦因地制宜发展新质生产力，推动传统产业技术改造升级，扩大新兴产业有效投资，前瞻布局未来产业项目。”“聚焦促进服务业优质高效发展，扩大科技、软件、信息、物流等生产性服务业投资，加强适应人力资源开发和人的全面发展需要的生活性服务业投资。”

　　对于未来产业和传统产业转型，发改委表示“关键核心技术领域补短板需要不断增加投资，传统产业转型升级对设备更新、工艺换新、数智化转型等技改投资需求很大，人工智能、生物医药、量子信息、未来能源等未来产业发展，都将形成源源不断的投资发展新动力。”

　　开年基建投资较强的持续性如何？这是市场较为关注的一个问题。我们理解：开年基建的高增由去年底的结转资金和靠前发力贡献。往后看，考虑到第一批5000亿元新型政策性金融工具从宣布到落地时间约半年，我们预计新一批8000亿元或主要在下半年得以释放，而下半年又存在低基数优势。因此，我们预计除个别财政资金传导时滞和高基数时段外，全年投资将得到准财政工具的有效支撑：简单测算，若第一批5000亿元分五个季度释放，对今年的固投增速将拉动5-7个百分点左右；若第二批8000亿元上半年部分落地，下半年集中投放，或额外拉动4-5个百分点左右。从约束因素来看，部分制造业行业资本开支或受“反内卷”影响，以及设备更新投资存在一定高基数效应。

　　在前期报告《11月财政收支情况简评》中提到：“考虑到明年作为‘十五五’首年，财政支出节奏或有所蓄力，进而集中带动明年初开工。”

　　在年度策略报告《延续必要强度，优化发力路径：2026年财政政策展望》中曾测算：“新型政策性金融工具将对年内信贷撬动2-3倍”，假设其于2025年四季度开始使用，并持续五个季度，则对应的2026年投资规模为1.2-1.6万亿元，可拉动固投增速5-7个百分点。如今在此基础上再追加8000亿元的第二批政策工具，假设其于2026年三季度开始使用，同样持续五个季度，则对应的2026年新增投资规模为0.9-1.3万亿元，可额外拉动固投增速4-5个百分点。二者叠加后对应9-12个百分点。

　　当然需要注意的是，这里的测算仅代表两批新型政策性金融工具对固投增速的额外拉动，一则还存在“反内卷”相关行业、房地产行业等领域的不确定性，二则由于新一批政策性金融工具对投资领域或存在结构性切换，所拉动的投资分项未必全部录入基建投资，制造业、其他行业等投资增速或都会受益。

　　再看整体的广义财政支出增速和准赤字率的情况。从过去几年经验来看，广义财政支出增速是影响经济走势的重要分项。预算报告显示，今年以民生为主的狭义财政支出目标增速4.4%，较去年的1.0%有所回升，主要依赖于税收目标增速提升4.6pct至2.9%、非税目标增速提升10pct至1.3%，债务扩张贡献度较小。考虑到今年物价有所回升、地方税源拓展，收入端对支出目标的完成大概率不会形成拖累。对于狭广义合并支出增速，假设以土地财政为主的第二本账收入增速分别录得-15%、-10%、-5%，则支出增速将分别录得2.2%、2.9%、3.7%（去年为3.7%）（图11）。在此基础上叠加准财政支出，则支出增速将分别录得3.8%、4.5%、5.2%（去年为3.9%）（图12），再度反映了今年准财政挑大梁的特征。叠加名义GDP扩张、城投融资放缓等因素，2026年准财政赤字率预计录得13.1%左右，与去年基本持平。

　　对于狭义财政，2026年以民生类支出和刚性支出为主的一般公共预算目标支出增速为4.4%，高于去年的实际增速1.0%，与去年的目标支出增速4.4%持平。

　　其中，赤字规模如前所述，增幅较小。支出增加的主要支撑项来自收入目标，尤其是税收收入：一般公共预算收入目标增速2.2%（去年同比-1.7%），其中税收收入目标增速2.9%（去年同比0.8%），非税收入目标增速-1.3%（去年同比-11.3%）。考虑到今年预算报告强调拓展地方税源，物价指数也有望进一步回升，即便赤字增量不大，但收入端应对支出有所保障。因此我们预计狭义财政支出大概率能够完成年度4.4%的目标，但如若全年经济表现超预期，不排除下半年支出放缓结转至2027年的可能性，这一操作也符合十五五规划中提到的“发挥中期财政规划跨年度预算平衡作用”。

　　对于广义财政，2026年政府性基金预算收入目标增速为0.6%，支出目标增速为5.1%（去年支出同比11.3%）。由于近年来土地财政波动较大，实际收入通常不及预算，因此我们基于广义财政收入端-5%、-10%、-15%等多种假设，进一步测算狭广义支出同比、准财政支出同比——

　　在狭广义合并支出中，三种情景假设分别对应支出增速2.2%、2.9%、3.7%（去年为3.7%）。在此基础上叠加准财政支出，则支出增速将分别录得3.8%、4.5%、5.2%（去年为3.9%），再度反映了今年准财政挑大梁的特征。

　　此外，对于准财政赤字率，综合考虑专项债、特别国债、新型政策性金融工具后，2026年准财政赤字率预计约13.1%，与去年基本持平，主要是受分母端名义GDP扩大和分子端城投融资持续放缓共同影响。

　　今年财政领域将存在哪些改革？《政府工作报告》强调做优增量、盘活存量，还表示提高国有资本收益收取比例，指向财政第三本账国有资本经营预算。上一次提高央企资本收益收取比例还是2014年，近年来随着第二本账土地财政承压，提高第三本账对财政贡献的必要性也在加大。预算报告显示，2025年内已经提高了央企国有资本收益收取比例，带动收入大幅增长73.3%；受收入增长带动，第三本账对财政的支持规模从2024年的750亿元大幅上升至2400亿元（图13、图14）。这一改革在2026年正式落实，国有全资央企税后利润收取比例大部分呈10-15个百分点左右的提高（免交类、金融类企业除外）。需要注意的是，短期内第三本账的改革还很难带来大量的增量收入，一是预算报告表示2025年部分央国企利润下降，比例提高但贡献规模或下降，二是第三本账整体规模较第二本账仍然偏小。

　　2014年《财政部关于进一步提高中央企业国有资本收益收取比例的通知》：对于国有独资企业应交利润收取比例，第一类企业25%（烟草），第二类20%（资源类企业，石油石化、电力、电信、煤炭等），第三类15%（一般竞争型企业，钢铁、运输、电子、贸易、施工等），第四类10%（军工企业、转制科研院所、中国邮政集团公司、中国国家铁路集团有限公司、中央文化企业、中央部门所属企业），第五类企业免交当年应交利润（详见表2）

　　随着第二本账土地财政对财政的贡献度边际减弱，经过十年左右，第三本账的国有独资央企税后利润收取比例在2025年执行中有所提高（大部分提高10个百分点），并在2026年正式宣布——

　　国有全资企业（非金融）税后利润的收取比例主要分为四类执行：第一类35%（烟草企业和石油石化、电力、电信、煤炭等资源型企业），其中烟草企业上调10个百分点，其它上调15个百分点；第二类30%（有色及黑色冶金采掘、运输、电子、贸易、施工等一般竞争型企业），上调10个百分点；第三类20%（军工企业、转制科研院所、中国邮政集团有限公司、中国国家铁路集团有限公司、北大荒农垦集团有限公司、中央文化企业、中央部门所属企业），上调10个百分点；第四类为政策性企业，免交国有资本收益。

　　在这一改革的带动下，2025年国有资本经营收入增长25.8%，超出预算35.1%，其中中央收入增长73.3%，超出预算73.4%，调入中央公共财政规模2400亿元，远高于2024年的750亿元。央企利润收入中，烟草企业同比增长73%，石油石化企业同比增长81%，电力企业同比增长67%，电信企业同比增长78%，煤炭企业同比增长90%，钢铁企业同比增长110%。

　　地方改革尚未明确，但不排除后续各省持续推进，我们早在2024年初报告《从各省预算报告前瞻全国财政预算特征》中已发现，天津、山西、江苏、山东等多个省市都对省属国有企业利润上缴比例的提高工作有所部署，如山东的“将省属国企利润上缴比例提高到30%，其中金融企业、资源类企业提高到35%”、天津的“扩大国有资本收益应交利润范围，将国企利润上缴比例由23%提高至30%”等。

　　2026年各省的预算报告中，则有越来越多地区表明了本地区在2025年-2026年相应的改革措施：对于提高比例，如浙江、四川、天津等地对国有独资企业统一执行30%的收取比例；北京国资投资运营公司按30%比例上缴，上海类似，产业类、金融类、资本运营类企业按30%比例上缴，广东金控投资及资本运营类企业按50%比例上缴，其他企业按30%上缴。

　　对于扩大范围，北京表示扩大国有资本收益上缴试点范围，吉林表示2025年国有资本经营预算收入增长400.8%，原因之一国有资本经营预算制度实施范围从省本级、长春市、吉林市扩大到全省县级以上人民政府。四川、广东、浙江等表示将“省属一级企业全部纳入”或“所有符合条件的省属一级企业全部纳入”。

　　除第三本账外，盘活存量还包括非税收入中对国有资源资产的盘活，这与2025年引发关注的“三资三化”有关，不少地区今年也将“三资三化”等写入2026年财政预算报告中，如重庆表示2026年的资产盘活目标为2000亿元，充分挖掘园区开发区、存量基础设施等重点资产盘活潜力；江苏开展全口径国有资产清查工作，运用出租出售、注入国企、REITs和ABS等方式，取得收益1150亿元；天津2026年要探索将市级国有资源下放属地，最大化释放国有资源效能。截至2024年末，地方非金融国企国有资本权益总额85.3万亿元，对应地方国企资产总额278.1万亿元；地方行政事业性国有资产总额61.6万亿元、净资产50.9万亿元。2024年全国矿业权出让收益1383.9亿元。但需要注意的是，“三资三化”并非全新举措，只是目前进入加速推进阶段，短期内对财政的贡献增幅可能不会太大；如何确权和市场化定价、可供盘活资产范围如何界定、二级交易市场还未成熟等都还存在继续完善的空间。

　　2025年湖北省“三资三化”引发市场关注，2025年湖北省盘活国有“三资”总额3000亿元以上。实际上，早在前几年包括湖北在内的几大省份已开始部署相关准备工作，湖北省首次基本摸清全省家底——截至2024年底全省国有“三资”约21.8万亿元。2026年将继续完善国有“三资”管理机制，坚持“国有资源资产化、国有资产证券化、国有资金杠杆化”原则，按照“能用则用、不用则售、不售则租、能融则融”等方式，努力提高“高效利用和科学处置”综合效能。

　　“十五五”规划纲要在《加快完善要素市场化配置体制机制》章节中，专门提到“盘活利用存量资源”，反映存量盘活是未来中期的各地方政府的工作要点之一：完善并购、破产、置换等政策，盘活用好低效用地、闲置房产、存量基础设施。编制宏观资产负债表，全面摸清存量资源资产底数，优化资产负债结构。推进全国行政事业单位存量国有资产盘活共享，健全产业园区存量盘活和高质量发展机制，完善资产估值等配套政策，引入社会力量提升盘活利用效率，规范市场化运作流程。

　　重庆市在2025年推动行政事业、国企、金融、自然资源等资产“四账合一、全量统管”，常态更新资产总账；运用金融工具和市场化手段，全力挖掘房屋土地、股权债权等资产潜力，形成回收资金5亿元以上重大项目75个；全市盘活资产3843亿元，其中引入央民企等外部资源盘活1549亿元；回收资金1984亿元，64%用于化债和“三保”等支出。并对2026年提出了具体的盘活资产数值目标2000亿元：“围绕资产盘活2000亿元预期目标，加快打通挖掘清理、确值确权、盘活利用等环节堵点卡点，充分挖掘园区开发区、存量基础设施等重点资产盘活潜力。”

　　江苏在全省部署开展全口径国有资产清查利用工作，积极探索运用出租出售、集中运营、注入国企、REITs和ABS等方式深入挖潜盘活资产，全省共清查资产48.8万亿元、取得收益1150亿元，国有资产“1+1+N”管理制度体系加快构建，相关做法得到中央有关领导充分肯定并在全国推广。2026年要继续加大资产盘活力度。

　　吉林2025年开展资产资源清查和“五确”，资产资源总体规模增长3.8万亿元（对自然资源类资产开展系统性清查确值），累计盘活闲置资产资源1109亿元。同时吉林省对2025年非税收入增速较高表示是组织各地开展资产大起底。

　　天津深入挖掘房产、土地、股权、债权等资产价值，建立行政事业单位盘活存量资源资产奖惩机制，形成政府财力381亿元。2026年要探索研究市级国有资源下放属地，建立健全资源盘活收益分成机制，最大化释放国有资源效能。分批开展国有资产清查，全面摸清资产底数。

　　云南表示开展“起底式”国有资源资产清查。广东表示开展全省全民所有土地、矿产、海洋、森林、草地、湿地、水7类资源资产清查更新。

　　“做优增量、盘活存量”的另一背景可能是化债工作进入新阶段，“6+4+2”化债框架下地方隐性债务本金问题基本得到解决，且2026年也基本进入了隐债置换的尾声。但隐债之外，债务付息、没有被认定为隐债的平台经营性债务、企业拖欠款等仍然需要重视（图15）。故“加快加力清理拖欠企业账款”、“加大金融、财政支持力度，优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”；人大财经委进一步强调对企业拖欠款要“下更大力气解决”、对非标和“双非”债务的化解要加大支持力度。这意味着今年化债的工作重心，一是较去年进一步加强对政府拖欠企业账款的治理（去年通过特殊新增专项债等多种方式解决），二是对平台的经营性债务、非标和“双非”债务也要纳入监测治理的范畴，目前看化解方式应仍是金融机构在市场化法治化前提下提供一定支持为主。

　　随着2024年底的“6+4+2”化债方案的推进，隐性债务化解工作进入尾声。年初，发改委报告显示：“（2025年）超82%的融资平台实现退出，融资平台存量经营性金融债务规模下降超74%。”然而，“6+4+2”主要用于置换隐性债务本金，虽部分缓解了城投平台的流动性压力，但隐债本金之外的隐债付息、城投平台经营性债务包括非标和“双非”债务等、政府拖欠企业账款等仍然会对平台带来一定的偿付压力：如湖北表示部分地区还本付息压力较大，化债任务较重；新疆表示化解政府拖欠企业账款资金需求大，编外人员、城市运维等支出易增难减，叠加消化存量暂付款任务落实，财政支出腾挪空间有限，2026年全区财政收支紧平衡状态进一步加剧；江西表示部分市县财政暂付款规模较大，清理消化难；陕西表示清偿拖欠企业账款任务艰巨。

　　去年底，国家金融监督管理总局党委召开会议传达学习中央经济工作会议精神时曾表示：“指导银行保险机构按照市场化法治化原则，积极化解地方政府融资平台金融债务风险。”

　　全国人民代表大会财经委关于预算报告的审查结果表示：“优化债务重组和置换办法，加大对非标、‘双非’等债务化解的支持力度，推动融资平台公司经营性债务风险防范化解，严禁新设或异化产生各类融资平台。下更大力气解决政府拖欠企业账款问题，进一步规范政府和社会资本合作项目运行。加强地方债务全口径监测监管。”

　　需要注意的是，金融化债主要仍以置换为主，虽然同样可以暂缓流动性问题，但仍无法从根源上解决平台债务压力，更多需要推动平台市场化转型来寻求新的出路。此外，在实际操作中，银行保险机构对非标和“双非”债务的置换也需要符合机构合规要求，如底层资产清晰、有对应持续现金流等，并非所有债务都可以通过金融机构置换而化解。

　　此外，2025年新增专项债中，部分用于项目建设，部分用于化债和清欠（详见前期报告《地方财政“清欠”进度如何？》）。而2026年新增专项债规模与去年基本持平，且强调单列并提高用于项目建设的专项债券额度，那么如何保障专项债中用于建设和用于化债的平衡，如何做到“下更大力气解决政府拖欠企业账款问题”值得后续关注。

　　为防止清了又欠，欠了又清的循环，十五五规划还强调“建立健全清理拖欠企业账款长效机制，畅通政府违约失信投诉渠道。”

　　今年的税改应集中于消费税和地方附加税。财税改革部分明确提出调整优化消费税征税范围、税率并推进部分品目征收环节后移；预计短期内征税范围的调整主要基于存量科目（烟、酒、车、油等）的微幅调整（表3），类似此前增加电子烟、调整豪华小汽车征收标准，如今年4月起啤酒应以生产企业出厂价格与关联销售单位对外销售价格孰高者，作为确定消费税单位税额的依据，年内此类调整或会数次复现。而征收环节后移需要成熟的计税体系，或主要针对高档手表、豪华小汽车等成熟品类，成品油税目或因油价影响延后。地方附加税则是基于前期改革框架，把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率，满足“拓展地方税源”工作要求。收入改革之外，今年的另一重心应是对地方补贴机制的检查纠正规范，取消地方不规范的税收补贴优惠，一则推进全国统一大市场建设，二则也能和消费税、地方附加税类似，进一步缓解地方财政压力。

　　除消费税、地方附加税改革，其它领域的税收改革，仅看今年内预计仍以研究、储备、完善为主，如进一步完善增值税抵扣链条等（如混凝土企业在税改后需完善进项抵扣）。

　　对于财税体制改革，预算报告表示：“健全地方税体系，拓展地方税源，推动地方附加税改革，调整优化消费税征税范围、税率并推进部分品目征收环节后移。进一步研究完善综合和分类相结合的个人所得税制度，更好发挥再分配调节作用。优化转移支付结构，完善转移支付管理，加强资金整合统筹，更好满足地方实际需要。加快推进省以下财政体制改革，提升市县财力同事权相匹配程度。”

　　对于地方补贴机制，预算报告还表示：“纵深推进全国统一大市场建设。规范税收优惠政策，坚持税收法定原则，严禁地方超越法律法规授权自行制定税收优惠政策。对阶段性税收优惠政策到期后逐项评估，该调整的调整，该取消的取消。规范财政补贴政策，建立地方财政补贴负面清单管理机制，坚决杜绝违规补贴增量，开展存量补贴自查自纠，加大监督检查力度。”

　　财政部表示2026年将做好地方附加税法等法律法规的制定、修订工作。

　　人大财经委在此基础上补充构建同新业态相适应的税收制度。研究探索建立税式支出制度。

　　十五五规划纲要还提出，提高直接税比重，完善综合和分类相结合的个人所得税制度，逐步扩大综合征收范围，健全经营所得、资本所得、财产所得税收政策。完善增值税留抵退税政策和抵扣链条，优化共享税分享比例。充分发挥专项附加扣除政策作用，加大个人所得税抵扣力度。探索完善资本利得税收调节机制，加强对高收入者税收监管。优化绿色税收制度，开展挥发性有机物环境保护税征收试点，落实支持资源节约和绿色产品使用的税收优惠。全面深化事业单位改革，优化公共服务领域事业单位结构布局，巩固完善充分考虑常住人口服务对象数量、服务成本等因素的财政转移支付分配机制。

　　总结来看，2026年财政重心在于政策逻辑的切换和新路径的探索：直接国补变为引导撬动、准财政工具支撑基建、第二本账（土地财政）转向第三本账（国有资本贡献提升）；基建投向也或有结构性调整。可见，2026年不再执着于在传统政策中寻找腾挪空间，而是摸索“十五五”新时期的财政框架。短期方面，全年固定资产投资的节奏大概率前稳后强，两批新型政策性金融工具的接力是主要支撑；后续跟踪民间投资能否跟进响应，是财政能否“四两拨千斤”的关键。从目前来看，年内财政环境有利之处是名义GDP弹性开始回升，它既有利于税收收入，也有利于投资项目回报率。中期财政的线索之一是收支结构的重塑，支出端狭义财政中科教文卫等民生领域占比逐年提高，广义财政中专项债投向越来越广泛，以及随着化债进入新阶段，项目占比逐渐恢复；收入端第三本账开始扩容，消费税等改革有望增厚地方税源，以及“三资三化”推进，共同构成缓冲地方收入压力的三重探索。

　　风险提示：外部环境变化超预期导致经济压力显著加大，经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期，地产压力上升超预期，土地市场表现超预期，海外经济表现变化导致出口表现超预期，地缘政治风险超预期。

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　　【广发宏观郭磊】穿越减速带，布局新均衡：2025年中期宏观环境展望

　　【广发宏观郭磊】6月PMI表现为何好于EPMI和BCI

　　【广发宏观郭磊】6月BCI数据：继续确认的边际变化

　　【广发宏观郭磊】5月经济数据：支出法视角下的分化

　　【广发宏观郭磊】5月经济情况到底怎么样：BCI数据分析

　　【广发宏观郭磊】经济呈现哪些基本特征：5月PMI的整体分析

　　【广发宏观郭磊】物价仍是宏观面关键变量

　　【广发宏观郭磊】关于5月出口的几个具体问题

　　【广发宏观郭磊】4月经济数据：亮点和短板分别在哪里

　　【广发宏观郭磊】如何看中美经贸会谈进展

　　【广发宏观郭磊】如何看4月物价数据和央行货政报告对于价格的分析

　　【广发宏观郭磊】如何看4月出口韧性超预期

　　【广发宏观郭磊】4月BCI数据初步显示外需影响

　　【广发宏观郭磊】四个细节和四个抓手：政治局会议精神学习理解

　　【广发宏观郭磊】如何看一季度经济数据

　　【广发宏观郭磊】如何看最新出来的一季度出口数据

　　【广发宏观郭磊】3月物价数据与后续政策线索

　　【广发宏观郭磊】如何看美国本轮加征关税的影响

　　【广发宏观郭磊】3月PMI的几个特征

　　【广发宏观郭磊】从最新的BCI数据看3月经济

　　【广发宏观郭磊】怎么解读前两个月的经济数据

　　【广发宏观郭磊】六个角度认识消费

　　【广发宏观郭磊】如何看2月物价及政策对价格问题的最新表述

　　【广发宏观郭磊】如何看前两个月的出口表现

　　【广发宏观郭磊】政府工作报告的关键线索

　　【广发宏观郭磊】对2月PMI数据的几点印象

　　【广发宏观郭磊】如何看2024年经济数据

　　【广发宏观郭磊】回看2024年出口及其宏观影响

　　【广发宏观郭磊】推动价格中枢回升有待供给端优化

　　【广发宏观郭磊】如何看12月PMI和BCI数据

　　【广发宏观郭磊】经济基本面数据仍待一致性信号

　　【广发宏观郭磊】理解中央经济工作会议

　　【广发宏观郭磊】出口与全球贸易环境

　　【广发宏观郭磊】通胀数据与财政货币政策新组合

　　【广发宏观郭磊】新的信号：对12月政治局会议精神的理解

　　【广发宏观郭磊】重塑广谱性增长：2025年宏观环境展望

　　陈礼清篇

　　【广发宏观陈礼清】静待贝叶斯收敛：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】油价的阈值效应研究：基于大类资产视角

　　【广发宏观陈礼清】全球资产短期类滞胀交易特征的宏观线索

　　【广发宏观陈礼清】本轮人民币升值：驱动和后续趋势的再理解

　　【广发宏观陈礼清】高波动遇上真空期：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】如何看商品指数年度再平衡及今年白银定价

　　【广发宏观陈礼清】快慢变量分野，新老资产收敛：2026年大类资产展望

　　【广发宏观陈礼清】叙事松动，均衡化增强：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】如何量化“叙事”对资产定价的影响

　　【广发宏观陈礼清】从交易预期到定价现实：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】高成长叙事的宏观条件与择时落地

　　【广发宏观陈礼清】宽度下降后的叙事流转：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】观测汇率预期的七个切面

　　【广发宏观陈礼清】高风偏遇上减速带：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】重设相关锚，布局下阶段：2025年中期大类资产展望

　　【广发宏观陈礼清】用宏观因子穿透资产

　　【广发宏观陈礼清】5月以来的宏观交易主线：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】复盘4月大类资产表现与五一假期最新变化

　　【广发宏观陈礼清】黄金定价的十个交易面观测指标

　　【广发宏观陈礼清】3月以来的宏观交易主线：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】建筑业景气度与融资价格：一种固收择时框架

　　【广发宏观陈礼清】解读“全天候”策略

　　【广发宏观陈礼清】1月以来的宏观交易主线：大类资产配置月度展望

　　【广发宏观陈礼清】迎接新联动模式：2025年大类资产展望

　　吴棋滢篇

　　【广发宏观吴棋滢】开年财政支出节奏前置

　　【广发宏观吴棋滢】财政：12月收支变化与2026年开年预期

　　【广发宏观吴棋滢】延续必要强度，优化发力路径：2026年财政政策展望

　　【广发宏观吴棋滢】11月财政收支情况简评

　　【广发宏观吴棋滢】10月税收增速为何偏强

　　【广发宏观吴棋滢】经济大省的投资修复是2026年的关注点之一

　　【广发宏观吴棋滢】如何看9月财政数据及5000亿结存限额的增量政策

　　【广发宏观吴棋滢】地方财政“清欠”进度如何？

　　【广发宏观吴棋滢】8月财政收支数据简析：亮点和约束

　　【广发宏观吴棋滢】税收收入增速进一步有所好转

　　【广发宏观吴棋滢】6月财政数据简评

　　【广发宏观吴棋滢】总量紧平衡，节奏镜像化：2025年中期财政环境展望

　　【广发宏观吴棋滢】5月财政收支数据：主要特征和后续线索

　　【广发宏观吴棋滢】税收收入同比增速年内首月转正

　　【广发宏观吴棋滢】如何理解一季度财政数据

　　【广发宏观吴棋滢】再看今年的财政力度和节奏

　　【广发宏观吴棋滢】1-2月财政数据点评

　　【广发宏观吴棋滢】2024年财政数据简评及开年表现

　　【广发宏观吴棋滢】专项债管理机制优化有何影响

　　【广发宏观吴棋滢】探究超常规组合：2025年财政政策展望

　　贺骁束篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的3月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的3月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】3月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】近期上游价格变化线索梳理

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的2月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的2月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的1月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的1月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】核心线索渐变，价格潜流蓄势：2026年通胀环境展望

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的12月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的12月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】12月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的11月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的11月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】11月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的10月经济：数量篇

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　　【广发宏观贺骁束】国庆假期国内宏观关注点

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的9月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的9月经济：价格篇【广发宏观贺骁束】9月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的8月经济：数量篇

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的8月经济：价格篇

　　【广发宏观贺骁束】8月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的7月经济：数量篇

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　　【广发宏观贺骁束】7月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的6月经济：数量篇

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　　【广发宏观贺骁束】6月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的5月经济：数量篇

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　　【广发宏观贺骁束】4月高频数据与五一假期最新变化

　　【广发宏观贺骁束】4月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的3月经济

　　【广发宏观贺骁束】3月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的2月经济

　　【广发宏观贺骁束】2月经济初窥

　　【广发宏观贺骁束】高频数据下的1月经济

　　【广发宏观贺骁束】趋向更合意中枢：2025年通胀环境展望

　　钟林楠篇

　　【广发宏观钟林楠】2月金融数据与开年广义流动性简评

　　【广发宏观钟林楠】1月金融数据简评

　　【广发宏观钟林楠】2025年四季度货政报告的四个关注点

　　【广发宏观钟林楠】存款的流向

　　【广发宏观钟林楠】货币弹性下降，定价矛盾切换：2026年流动性环境展望

　　【广发宏观钟林楠】2025年最后一份金融数据及结构性工具降息简评【广发宏观钟林楠】如何理解11月金融数据

　　【广发宏观钟林楠】三季度货政报告：四个专栏的信息解读

　　【广发宏观钟林楠】对央行恢复国债买卖操作的理解

　　【广发宏观钟林楠】如何看待9月信贷、M1与非银存款的变化

　　【广发宏观钟林楠】居民活动收支表的构建、分析与运用

　　【广发宏观钟林楠】8月金融数据的亮点与短板

　　【广发宏观钟林楠】从买断式逆回购操作看货币政策

　　【广发宏观钟林楠】如何理解信贷与M1的分化

　　【广发宏观钟林楠】对个人消费贷款与服务业贷款贴息政策的理解

　　【广发宏观钟林楠】对国债等债券利息收入恢复征收增值税的理解

　　【广发宏观钟林楠】等待新变量，打破旧共识：2025年中期货币环境展望

　　【广发宏观钟林楠】M1增速为何上行较快

　　【广发宏观钟林楠】如何评价5月金融数据

　　【广发宏观钟林楠】LPR与存款利率下调的三个细节

　　【广发宏观钟林楠】如何理解4月信贷社融数据

　　【广发宏观钟林楠】如何理解三部委的一揽子金融政策

　　【广发宏观钟林楠】3月金融数据简评与二季度货币环境展望

　　【广发宏观钟林楠】怎么看利率走势

　　【广发宏观钟林楠】怎么看2月社融

　　【广发宏观钟林楠】1月信贷如期实现开门红

　　【广发宏观钟林楠】如何理解2024年12月金融数据

　　【广发宏观钟林楠】四季度货币政策委员会例会五点增量信息

　　【广发宏观钟林楠】央行暂停买入国债的政策逻辑与市场影响

　　【广发宏观钟林楠】修复结构性失衡：2025年货币环境展望

　　王丹篇

　　【广发宏观王丹】如何看待工企利润高增的持续性和分布格局

　　【广发宏观王丹】3月EPMI显示基本面继续运行良好【广发宏观王丹】从细节看重点：对“十五五”规划纲要的简要梳理

　　【广发宏观王丹】3月6日经济主题记者会的十大增量信息

　　【广发宏观王丹】2月EPMI数据带来哪些增量信息

　　【广发宏观王丹】春节期间国内宏观九大线索

　　【广发宏观王丹】1月中观景气结构暂延续前期特征

　　【广发宏观王丹】同比转正，新旧分化：2025年工业企业利润数据点评

　　【广发宏观王丹】需求端补短板，驱动力再优化：2026年中观环境展望

　　【广发宏观王丹】2026年第一份软数据EPMI表现如何

　　【广发宏观王丹】12月PMI反季节性回升的中观线索

　　【广发宏观王丹】2026年“两新”政策的新变化

　　【广发宏观王丹】前11个月工业企业利润结构分析：领跑和拖累行业

　　【广发宏观王丹】12月EPMI量回落、价企稳

　　【广发宏观王丹】10月工业企业利润同比回踩的原因解析

　　【广发宏观王丹】11月EPMI淡季回落，基本面有待新的信号指引

　　【广发宏观王丹】10月经济中观面：新兴与传统行业分化

　　【广发宏观王丹】前三季度工业企业利润：哪些行业贡献较大

　　【广发宏观王丹】如何理解10月EPMI的超季节性上行

　　【广发宏观王丹】9月经济的中观面拆解

　　【广发宏观王丹】8月利润反弹的背后原因分析

　　【广发宏观王丹】从EPMI数据看9月经济

　　【广发宏观王丹】要素市场化配置改革试点启动

　　【广发宏观王丹】8月中观面的四个景气线索

　　【广发宏观王丹】工业企业利润增速降幅收窄，三季度末预计小幅转正

　　【广发宏观王丹】地产政策、“沪六条”与宏观经济

　　【广发宏观王丹】8月EPMI：出口韧性、生产约束、价格偏强

　　【广发宏观王丹】7月中观面分化

　　【广发宏观王丹】聚焦再平衡，关注“供需比”：2025年中期中观环境展望

　　【广发宏观王丹】6月中游制造行业利润分化

　　【广发宏观王丹】7月EPMI淡季同比小幅转正，反内卷下销售价格企稳

　　【广发宏观王丹】5月企业盈利增速出现调整的原因

　　【广发宏观王丹】6月PMI背后的七个中观线索

　　【广发宏观王丹】制造业淡季和出口回调下6月EPMI有所放缓

　　【广发宏观王丹】利润增速较快的主要是四类行业

　　【广发宏观王丹】行业出现哪些边际变化：5月PMI的中观拆解

　　【广发宏观王丹】哪些行业景气度逆势上行：4月PMI简析

　　【广发宏观王丹】出口订单带动5月EPMI反弹

　　【广发宏观王丹】一季度企业盈利数据及后续行业利润分布可能的变化

　　【广发宏观王丹】4月EPMI初步显示外需影响

　　【广发宏观王丹】如何理解《关于完善价格治理机制的意见》【广发宏观王丹】3月中观景气度分布特征分析

　　【广发宏观王丹】如何评价2025年第一份企业盈利数据

　　【广发宏观王丹】3月EPMI显著上行

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　　【广发宏观王丹】从2月EPMI看节后经济情况

　　【广发宏观王丹】1月经济的中观线索

　　【广发宏观王丹】春节假期国内宏观线索简评

　　【广发宏观王丹】2024年及12月企业盈利数据简评

　　【广发宏观王丹】1月EPMI数据简评

　　【广发宏观王丹】引导供需比优化：2025年中观环境展望

　　陈嘉荔篇

　　【广发宏观陈嘉荔】如何看油价冲击下的3月美国通胀

　　【广发宏观陈嘉荔】春节期间海外宏观九大线索

　　【广发宏观陈嘉荔】美国1月通胀相对温和

　　【广发宏观陈嘉荔】增长格局延续，资产范式渐变：2026年海外宏观环境展望

　　【广发宏观陈嘉荔】沃什时代前瞻：美联储货币政策的三个转向

　　【广发宏观陈嘉荔】美联储1月暂停降息的关键信息

　　【广发宏观陈嘉荔】美国12月通胀数据公布后降息概率有无变化

　　【广发宏观陈嘉荔】美国就业市场的新均衡特征

　　【广发宏观陈嘉荔】如何看美国三季度GDP

　　【广发宏观陈嘉荔】11月美国通胀降温：可能存在停摆扰动下的失真

　　【广发宏观陈嘉荔】如何理解一并公布的10月和11月非农数据

　　【广发宏观陈嘉荔】美联储12月降息的关键信息及其影响

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　　【广发宏观陈嘉荔】美联储9月降息的宏观与资产定价含义

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　　文永恒篇

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　　【广发宏观文永恒】跨越多周期叠加：中期宏观环境展望

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